摘要:

　　央行20日發行了200億元3年期央票,發行利率較此前一期下降1bps,至3.96%。

　　3年期央票發行利率的下降,符合我們在利率産品中期策略報告中的判斷,當時我們認為,“隨著未來經濟增速持續回落,不排除3季度以後3年期央票利率再次下行的可能”,而11年3季度GDP 同比增長9.1%,較2季度的9.5%加速下降,且預計4季度和明年1季度GDP 增速將進一步回落至8.3%和8%以下,因此,3年期央票發行利率的下降表達了管理層對經濟減速的關切,且未來仍有下降空間。

　　由於 3年期央票與1年期央票同樣具有政策風向標的作用,其發行利率的下降,標誌著貨幣政策逐步由偏緊向中性回歸;並且,在4季度經濟加速下降、10月CPI 或將出現顯著回落的背景下,預計政策逐步轉向中性的步伐有望持續:在利率政策方面,我們預計3年期央票發行利率仍有下降的空間;在數量政策方面,隨著11月份到期資金量將小于存準範圍調整帶來的新增存款準備金,我們預計到11月份央行或將下調金融機構存款準備金率。

　　隨著 3年期央票發行利率的下降和貨幣政策逐步回歸中性,二級市場利率産品收益率加速下降的空間也進一步被打開。

　　儘管目前10年期國債收益率低於3年期央票的收益率,但從08年經驗看,在經濟面臨大幅下降的預期下,10年期國債和3年期央票利率倒挂的情況一直持續到08年10月降息之前。由於我們預計未來3年期央票發行利率或將繼續下行,因此,10年期國債收益率仍有下降空間,繼續建議超配利率産品,採取長久期的利率産品組合。

　　在利率産品收益率下降的趨勢支撐下,近期高等級信用債收益率也出現了加速下降,由於高等級信用債受到經濟減速帶來的信用風險衝擊較小,且從歷史上看與利率産品聯動性較強,因此,利率産品收益率進一步下降趨勢確定的情況下,高等級信用債和超AAA 的準利率債的收益率下降空間也被進一步打開。