簡評及投資建議:

　　公司三季報數據大幅低於市場預期。公司前三季度收入同比增長38.99%，凈利潤同比增長10.77%，三季度單季度凈利潤下滑11.89%，整體經營表現低於我們的預期。主要原因我們認為來自以下幾個方面:

　　（1）公司處於外延擴張階段，業務整合、盈利提升需要時間。從母公司報表和合併報表對比分析，前三季度母公司報表凈利潤為9732萬元，同比增長20.28%，比合併報表凈利潤多出800萬元。而兩者最大的差異來自於期間費用的增加（子公司並錶帶來管理費用增加2174萬元、銷售費用增加689萬元，合計為2863萬元），意味著公司外延擴張帶來管理成本的大幅增加，而由於收購的子公司大多處於培育成長期，短期難以轉化為盈利，因而導致目前盈利下滑的局面。

　　（2）扣非後凈利潤增速大幅低於收入增速，主要原因為管理費用率的大幅提升。公司銷售收入同比增長38.99%，毛利率提升0.70%，但扣非後凈利潤僅增長10.77%，凈利潤率下滑4.57%，主要原因是管理費率的大幅提升。前三季度公司是管理費用同比增長102.23%達到7645萬元，管理費用率由10.56%上升至15.36%，提升4.80個百分點。管理費用提升主要來自於研發投入和職工薪酬的增加。

　　公司通過頻繁的資本運作基本形成變頻、伺服和運動控制三大平臺，今明兩年的整合將是經營重點。利用超募資金，公司已經完成了變頻、伺服和運動控制三大平臺的戰略佈局，形成電氣傳動、工業自動化、礦用防爆變頻、軌道交通牽引、伺服驅動、EMC等多個業務領域。今明兩年時業務整合的關鍵時期，我們認為2011年的業績增長的短暫放緩不影響對公司長期價值的判斷。

　　盈利預測與投資建議。考慮公司外延擴張整合進程低於預期以及管理費率的大幅提升，我們調低公司盈利預測，預計2011-2013年EPS為1.07元、1.62元和2.24元。公司處於外延擴張后的整合時期，經營業績增速短期有所放緩，我們調低公司投資評級至“增持”，按照2012年25倍PE，給予公司40.50元的目標價。

　　風險提示。外延擴張帶來的業務整合風險；行業增速下滑風險；市場競爭風險。

　　機構來源：海通證券

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