投資亮點:

　　我們預計今明兩年信託業營業收入增速分別為33.4%和41.5%,之後將回落至20%-25%,但仍高於其他金融子行業。

　　鋻於重組後的新安信信託(包括中信信託和安信信託)依託其強大的股東背景將擁有均衡的信託資産結構以及穩定的信託資産收益率和信託業務報酬率,在信託公司中盈利可預見性最高,相比其他標的信託公司應享有估值溢價,給予“審慎推薦”投資評級。由於金融行業具有典型的週期性,處於景氣週期底部的金融子行業有望獲得超額收益,目前信託業接近景氣週期頂部。

　　主要理由:

　　橫跨投融資領域的“全牌照”優勢和現階段有吸引力的信託産品收益率是信託業資産持續增長的驅動因素。信託公司可以開展金融行業內壟斷性較強的貸款業務和非證券投資業務,依託“全牌照”競爭優勢不斷調整産品結構。2010年以來股票市場調整導致中低風險理財産品的吸引力明顯上升,以貸款為比較基準的集合信託産品收益率明顯高於其他中低風險理財産品。信託資産2007年增速曾高達171%;即使在2008年和2011年上半年,信託資産增速仍達到30%和28%。我們預計今年信託資産將增長37%,之後將回落至20%-30%。

　　信託資産結構調整將是信託業營業收入今明兩年高速增長的重要驅動因素。信託業務佔營業收入的比例已經由2007年之前的不到50%快速提高到2011年上半年的超過70%。我們預計信託業務報酬率較高的集合類信託資産在今明兩年將保持50%以上的增長,但是信託業務報酬率較低的單一類信託資産受到銀信合作産品相關政策負面影響今明兩年增長將會低於20%。受益於信託資産持續增長和集合類信託資産佔比的提升,我們預計今明兩年信託業營業收入增速分別為33.4%和41.5%,之後將回落至20-25%。

　　資産結構合理且産品收益穩定的信託公司應享有估值溢價。信託公司橫跨投融資領域的業務範圍導致不同信託公司的信託資産結構千差萬別,但是過於依賴融資類信託和房地産業信託的信託公司將會在今後面臨較大信託資産結構調整壓力,業績面臨較大不確定性。與此同時,業務策略過於激進的信託公司無疑信託資産風險更大,儘管短期內能獲得較高的信託業務收益率,但信託産品收益率的穩定性相對較差,不利於與投資者建立長期共贏關係。標的信託公司中,中信信託擁有最為均衡的信託資産結構和持續穩定的信託産品收益率,明顯好于中融信託(經緯紡機控股)和陜國投。

　　估值與建議:

　　我們預計重組後的新安信信託2011年至2013年每股收益分別為0.88元、1.12元和1.3元,分別增長30%、26%和17%。同時,中信信託持有泰康人壽的8.8%股權,但2010年泰康人壽僅貢獻了9000萬元股息。

　　風險:

　　股價和房價上漲可能導致信託産品吸引力明顯下降;潛在信託資産風險可能給信託公司信譽帶來負面影響。

　　(中金公司)