交銀國際 何志忠

　　核心盈利下滑，不過平均售價及毛利率上升。儘管期內盈利同比上升1.7%至17.5 億元 (人民幣，下同)，核心盈利同比下跌61%至6.75 億元，主要由於期內缺乏新項目峻工導致入賬銷售量同比下跌77%。營業額同比下降69%。然而，入賬平均售價同比升36%至每平方米63536 元，帶動毛利率由去年同期的50.2%躍升至上半年的57.3%。中期息為0.14 元，略高於去年同期的0.12元。

　　管理層首次表示有意開拓廣州及深圳市場。SOHO 中國一直以來專注于北京和上海高端商業項目。往前看，管理層計劃開拓廣州及深圳市場。此計劃仍符合公司致力發展一線城市商業項目的理念，我們預期有關計劃將為公司帶來更多收購機會。

　　儘管下半年將有更多收購機遇，我們預期公司將可維持充足的現金凈額。雖然SOHO 中國在上半年完成5 項收購項目 (全部位於上海)，公司仍能維持充夠的現金凈額。公司在下半年已撥出150 億元的資金作收購用途，我們預期公司在下半年的現金凈額將會下降。不過，公司的現金流在同業中仍是最強的。

　　我們因收入入賬時間或會延遲而調整盈利預測。由於管理層預計本年度餘下時間將不會有任何新項目竣工，我們預計FY11 的收入入賬時間或會延遲。因此，我們將FY11 的收入及核心盈利預測分別調低28%及42%。與此同時，我們將FY12 及FY13F 的收入預測分別調高11%及14%，並將核心盈利預測分別調高6% 及13%。

　　推薦意見﹕維持“買入”評級，目標價8.07 港元。我們認為，從公司龐大銷售中可見(合約平均售價增32%，而若干項目的銷售率高達90%)，公司已保留大部分項目的價值。因此，我們維持每股資産凈值預測于9.5 港元。我們亦維持“買入”評級，目標價8.07 港元。