“科學城，你在為誰做嫁衣？”詳細分析了科學城借資産重組之名向控股股東低價轉讓優質資産的行為，此舉雖然使公司獲得了超過4億元的股權轉讓款，並收回約6億元的對外借款，但同時也失去了苦心經營6年且剛剛步入高速發展軌道的核心商業物業。

　　科學城在公佈了資産重組方案復牌後連續兩天漲停，體現了二級市場對其資産重組擬注入資産的樂觀預期。只不過這種“樂觀”本身很難經得起推敲，如果拋開擬注入資産帶來的“礦産概念”的炒作價值，單以擬注入資産本身質地進行橫向分析，不難發現相對於其他上市公司收購同類型礦産的案例，科學城所收購對象質量並不優質，而且價格顯著偏高。因此從某種意義上來説，科學城放棄了具備相當戰略價值的地産物業換取一個“貧礦”，不是一個明智之舉。

　　鉛鋅礦價值幾何

　　誘發科學城股價飆漲的直接推動因素便是此次資産重組的擬注入資産，也即富安礦業100%股權背後所代表的上塘衝-銀孔山鉛鋅礦。公開信息披露，上塘衝-銀孔山鉛鋅礦保有礦石資源儲量為1052.8萬噸，其中金屬鉛平均品位為1.55%，金屬鋅平均品位為2.75%，由此計算該礦保有金屬量分別為鉛16.31萬噸和鋅28.97萬噸。針對這一礦産，科學城將付出預估值為6.59億元的現金加股票作為對價。

　　這個估值是否合理？我們可以參照ST珠峰資産重組注入資産案例作為對比。

　　ST珠峰于7月6日發佈了重大資産重組暨關聯交易預案，公告以定向增發股票的形式收購預估價值為45億元的塔中礦業100%股權，塔中礦業下轄三個礦産，即派布拉克鉛鋅礦、阿爾登托普坎鉛鋅礦和北阿爾登-托普坎鉛鋅礦，其儲量和金屬品位明細見表1.

　　根據上述數據計算出，ST珠峰擬收購資産中包含金屬量為鉛291.94萬噸和鋅369.83萬噸，我們不妨將ST珠峰和科學城擬收購資産的礦業關鍵數據進行比較。

　　可以看到，ST珠峰擬收購礦産的礦石儲量和金屬量均超過科學城擬收購礦産的10倍，而付出的對價卻僅僅是科學城的不足7倍。ST珠峰于7月6日發佈公告，科學城則是在7月21日發佈公告，意味著兩家公司收購同類型礦産的估值標準十分接近，不會因為時間點的不同而導致較大的估值差異。

　　由此不難看出，科學城的資産重組方從上市公司中多掏出了數億元利潤。參照ST珠峰擬收購資産的估值標準，以礦石儲量為測算標的則富安礦業股權價值僅為4.44億元，相比科學城實際支付對價金額低2.15億元或32.63%；而如果以礦石所含金屬量為測算標的，則更是只需要支付大約3億元的對價，能夠為科學城的股東節省3.59億元或54.48%的鉅額現金。

　　“貧礦”更值錢的矛盾

　　更何況從礦石質量來看，科學城擬收購礦産的平均品位為鉛1.55%和鋅2.75%，相比ST珠峰擬收購礦産品位鉛2.73%和鋅3.46%的平均水平，分別低了1.18個百分點和0.71個百分點。

　　本刊從國內最大鉛冶煉生産企業豫光金鉛工作人員處了解到，礦石價值與其金屬含量，也即礦石品位緊密相關，如果品位高則相對應冶煉成本就較低，礦石的價值也就越高，而如果礦石品位過低則有可能完全失去提煉價值。

　　在本案中，科學城擬收購礦産的品位顯著低於ST珠峰的擬收購礦業，這意味著即便是參照ST珠峰擬收購資産的估值標準就已經涉嫌高估了，更遑論擬收購的富安礦業100%股權的估值標準超過ST珠峰擬收購資産的2倍。在這一過程中，身為科學城擬收購資産的交易對方，也即新騰投資和利方新勝，從上市公司手中攫取了多大的超額利益不言自明，而科學城的股東卻不得不為這約3億元的不合理溢價買單。

　　螢石礦或為“鏡花水月”

　　科學城擬收購資産的另一大可炒作“噱頭”便是伴生的螢石礦，重組預案披露，上塘衝-銀孔山礦包含螢石也即氟化鈣129.5萬噸。氟化鈣是氟化工行業的上遊原材料，在當前氟化工景氣度空前提升、相關上市公司預增不斷的市場環境下，超過百萬噸的螢石礦確實也構成了科學城資産重組的看點。

　　事實上，螢石業務也確實給力，根據《中國化工機械網》的數據統計，2011年國內螢石價格已經從年初的1660元/噸上漲到7月份的3000元/噸，半年漲幅高達80.72%。但是這對於科學城的股東來説，或許只是挂在嘴邊上的肉，卻無法吃到嘴裏。

　　重組預案披露，富安礦業目前取得的採礦許可證有效期到2014年12月29日，涉及礦種明確標示為“鉛礦、鋅礦”，意味著該公司並不具備螢石礦的採礦資質，而如果要增加涉及礦種，恐怕要等到2015年之後了，在此之前科學城卻只能面對著大量的螢石礦“幹瞪眼”。

　　資本玩家的暴利遊戲

　　事實上，在科學城收購資産過程中，最大的贏家無疑還是交易對方、富安礦業的原股東，也即新騰投資和利方新勝。2009年6月，新騰投資和利方新勝從富安礦業的創始股東手中分別收購了52%和48%股權，交易價格分別為1937.62萬元和1272.43萬元，其中不難看出，利方新勝的購買價格約為單位實收資本0.826元，遠低於新騰投資單位實收資本1.16元的購買價格。

　　究其原因還是在於利方新勝的股東構成和富安礦業初始投資者是同一撥人，本質上就是從左兜掏到右兜的遊戲，因此新騰投資的購買價格更貼近富安礦業的公允價值。此後新騰投資對富安礦業增資4680萬元，使富安礦業的註冊資本與實收資本相符，同時使該公司手中富安礦業52%股權原始成本達到6617.62萬元。

　　然而時隔兩年後，科學城擬收購富安礦業時，100%股權預估價值已然高達6.59億元，則52%股權對應價格為34268萬元，在短短兩年時間裏這筆股權便大幅增值了27650.38萬元或417.83%，年化收益高達127.56%。

　　這一收益水平足以令眾多深諳上市前超低價入股擬上市公司之道的PE機構都望其項背，而恰恰是科學城以遠高於市場估值標準的價格收購富安礦業股權，才造就了這些資本玩家高額的“炒礦”利潤。如果科學城參照ST珠峰收購同類型礦産的估值標準，只支付3億元左右的對價，則新騰投資手中富安礦業52%股權價格僅為1.56億元，則這個“炒礦”玩家的股權轉讓收益將相應下降到8982.38萬元或135.72%，年化收益率也將下降到53.54%。因此，造就了這個“炒礦”玩家高額利潤的根本因素並非是其兩年前“高瞻遠矚”的投資策略，而是科學城的“無私奉獻”。

　　不難看出，在貌似為上市公司全體股東利益著想的資産重組行為，實質上背後隱藏著低價處置、高價收購的資産騰挪，真正受益的只是那些有能力操控資産重組決策的利益團體，同時上市公司的中小股東才是為這些資本玩家創造收益的利潤源。

　　這也給瘋狂炒作資産重組概念的資金提個醒，“共贏”的概念往往只存在教科書裏，資本逐利的天性必然導致交易雙方互有得失，在重大決策制定過程中毫無話語權的二級市場股東，與重組方案編制各方相比，將處於何種利益地位？二者之間又將是誰贏誰輸？

　　答案我不説，您也明白。