國務院日前正式批轉國家發展改革委員會《關於2011年深化經濟體制改革重點工作的意見》，提出研究建立國際板市場的意見。從各方言論來看，目前距離推出國際板越來越近，但對於國際板最基本的人民幣交易的實際含義，各方理解還是不盡清楚。

　　理解之一：

　　僅僅是以人民幣定價的概念

　　把國際板人民幣交易理解為僅是定價的概念，就是認為國際板一級市場融資以人民幣掛牌定價，跨國公司上市融得人民幣後再換成美元投資于中國以外的公司項目和計劃。

　　這種設計安排的第一個作用是可以在一定程度上消化快速積累的外匯儲備。2005年以來，我國外貿順差不斷增加，人民幣升值資本流入不斷加速，我國的外匯儲備快速積累，至2011年第一季度，外匯儲備超過3萬億美元。外匯積累快速增長，在帶來人民幣進一步升值壓力的同時，如何管理鉅額外匯積累也面臨巨大挑戰。美國爆發金融危機以後，美聯儲的兩次數量寬鬆貨幣政策、美元貶值、萬億美國國債貶值引起國人的擔憂，鉅額外匯管理也遭遇擴大對外投資、降低外匯資産風險、減少貿易摩擦的困擾。

　　這種設計安排的第二個作用是可以減少直接投資的資本流入。國際板的境外上市公司對中國國內的直接投資不用將外匯轉換成人民幣而可以通過國際板融資的人民幣來實現，顯然可以減少直接投資資本的外匯流入。

　　但是，如果參與國際板交易的境外機構是用美元換成人民幣參與交易，那麼境外機構參與國際板二級市場交易會增加外匯資本的流入，外匯資本的增量可能部分抵消融資兌換的外匯流出。

　　另外，這種安排不利於人民幣國際化。如果人民幣融資兌換成外匯投資境外，不需要通過各國央行兌換成當地貨幣，也就不會推動各國政府，特別是逆差國政府將人民幣變成本國的儲備貨幣。

　　理解之二：

　　人民幣直接交易的概念

　　把國際板人民幣交易理解為人民幣直接交易的概念，是指融資和投資不以外匯作為媒介。這種理解與“建立與人民幣國際化相適應的國際金融中心”的戰略更契合。

　　第一，有利於推動更多的國家和地區將人民幣作為外匯儲備。人民幣國際化需要更多的國家和地區持有人民幣作為儲備貨幣。跨國公司在國際板上市融得人民幣後不換成美元，那麼融資公司的海外投資必須通過各國央行兌換成投資地的本幣，境外公司的人民幣融資在其投資時就可能轉化成投資對象國政府的外匯儲備了。特別是對於貿易逆差國，一般不可能通過人民幣貿易清算結算持有人民幣外匯儲備，但境外公司以融資所得的人民幣用於海外投資，就利用資本項下的貨幣轉換方式，使逆差國也持有了人民幣外匯儲備。

　　第二，有利於推動人民幣離岸市場的發展。國際板二級市場以人民幣直接交易，提供持有人民幣回流投資的機會，增加境外人民幣持有的動力。更大規模的人民幣清算結算活動、人民幣投資市場的擴展，對香港人民幣離岸市場的活躍和發展將有直接的作用。更大規模的人民幣的貿易和服務的清算結算，也有利於在一定程度上規避出口貿易和投資的匯率風險。

　　第三，凡是以國際儲備貨幣交易的市場都是以市場所在國的貨幣直接交易。比如，紐約的三大交易所以美元交易、倫敦交易所以英鎊交易。

　　按照上述第二種理解進行國際板人民幣交易的制度安排，最大的風險是資本項下兌換的人民幣數額隨著國際板發展而加速增長，人民幣變成純粹的交易衍生品，其規模隨著國際板投機性套利活動對人民幣需求的變化而變化，存在失控的風險。另外人民幣國際化更重要的是增強人民幣對國際商品貿易和服務的購買力，特別是第三方貿易支付的能力，而金融市場虛擬的購買力應該適度。金融市場過度虛擬美元購買力正是美國金融危機暴發的原因之一。

　　我們認為，對國際板人民幣交易的含義需要進一步、更深入的研究。不論是哪一種制度安排，基本原則都應該是風險可控，漸進發展。國際板和人民幣國際化的進程要相互匹配，切忌任何一方面的單兵冒進。