不用過分擔心中國經濟硬著陸的風險。

　　現在市場上有不少人擔心中國經濟硬著陸的風險。近期德意志銀行在新加坡召開了年度亞洲概念論壇，參會的很多國際投資者表達了對這種擔心，相關的理由包括：銅、鐵礦石等需求在下降、PMI(採購經理人指數)數字不好看、房地産價格在下降、電力短缺、宏觀調控過猛，等等。

　　我的觀點是，實體經濟，尤其是工業增長確實面臨一些下行的壓力，但這些因素基本上都是短期的，下行的幅度也沒有像媒體渲染得那樣嚇人。下面我們分別討論幾個具體的下行風險。

　　其一，有人擔心“房地産價格將有一個崩盤式的調整”。

　　這種想法背後的假設是政府面對房地産領域的下行趨勢將採取放任的態度。實際上，在過去的十多個月中，政府為了控制住房地産價格採取了大量的政策措施，一旦房地産方面出現什麼大的風險，那麼政府只要鬆動大量緊縮政策中的幾個，就可以化解這種風險。

　　現在股市不讓地産商融資，多數銀行也不給貸款，信託貸款也正被封堵，等等，諸如此類的政策都有鬆動的空間。實際上政策鬆動的時候並不需要政策本身的轉變，而只需要在執行上有所鬆動即可。還比如很多地方目前實行限購令，而限購令的具體效果很大程度上取決於執行的力度，這個靈活性很大。

　　其二，有人擔心“房地産投資的大幅下降會導致經濟衰退”。

　　這種看法也是站不住腳的，畢竟今年保障性住房的建設投資會上升100%。保障房建設的投資可以抵消相當一部分地産商投資的下降。

　　其三，有人指出“製造業PMI最近會很糟糕”。

　　首先，我們認為這個只是短期的現象，其背景是夏季缺電，近期大宗商品價格的下降造成企業存貨投資的下降以及宏觀調控力度較大等因素。

　　預計工業增長放緩的趨勢可能持續幾個月，但不用過於擔心。實際上，如果我們將非製造業(服務業)的PMI和製造業的PMI放在一起看，取兩個指數的加權平均，那麼4月份的水平實際上比2008年以來的平均水平還要高。這就意味著製造業活動的疲軟有相當一部分正被服務業的活躍所抵消。

　　其四，有人擔憂“電荒導致對生産的大規模衝擊”。

　　我認為目前中國電力短缺的形勢被人為誇大了。誇大的聲音來自於一些利益集團，其渲染電力短缺的目的就是為了爭取提價，或者為了爭取財政支持和政府投資。再加上媒體的推波助瀾，使得市場感覺形勢很糟糕。

　　根據我們的測算，目前中國電力産能的利用率大概是60%，基本相當於歷史平均水平，比2004年的情況要好得多。剩下的只是激勵機制的問題。我估計政府會盡幾種努力：一方面，政府也很可能會提高電價；另一方面，政府會加大對國有電力企業的指導，要求它們承擔社會責任；銀行也可以加大對電力企業的支持，幫助它們渡過夏季的關口。

　　我們估計，今年夏季電力短缺對全年GDP的影響在0.3%左右，比2004年的0.6%要小得多。

　　其五，有人擔心“貨幣政策可能超調”。

　　這種觀點低估了人民銀行的智商。我認為，貨幣當局對宏觀經濟指標以及微觀經濟動向十分敏感，是會及時調整政策力度的。

　　顯然，CPI的走勢將直接影響到貨幣政策的變動。觀察貨幣政策的變動，主要還是要觀察M2增速的變動。M2同比增長率已經從18個月以前30%的高點下降到目前的15.3%，已經低於今年的年度目標16%。不能排除接下來幾個月中M2增長率變得更低的情況，但我認為強力的調控已經接近尾聲。

　　另外，企業層面的一些因素也會影響到貨幣政策的變化。

　　比較典型的一個是房地産商的態度。早就有房地産商説如果他們的資金鏈斷裂將直接造成銀行壞賬，目前還沒有大規模的發生，但是三四個月之內可能會發生更多的案例。從香港市場上開發商融資的急切之中，可以感覺到這種壓力。

　　另一個典型的代表是地方政府。不少地方政府支持的項目到了下半年，還本的壓力增長，會迫使銀行放鬆貸款。另外，浙江等一些地方表示，如果繼續如此緊縮下去，很多中小企業將無法存活，而這些中小企業恰恰是中國經濟中最有活力的部分。

　　以上種種壓力，再經過幾個月的積累，估計會迫使政策緊縮的力度在三季度開始鬆動。

　　(作者為德意志銀行大中華區首席經濟學家。此文根據其于5月27日在中德證券主辦的“人民幣投資策略研討會”上的演講整理而成，有刪節)