國元香港：康哲藥業高成長可期

國元證券(香港)研究部

　　戰略並購：2011 年4 月康哲藥業（CMS）以現金及增發代價股份的方式成功並購Glitter Long 全資擁有的Great Move Enterprise Limited（BVI）（‘Great Move’）及其附屬公司。通過並購，CMS可以擴大産品組合，提高産品篩選能力，提高市場推廣能力，並購也可以擴大集團的收入基礎，增強整體實力和核心競爭力。

　　中國最大的處方藥營銷、推廣和銷售服務公司：CMS 專門從事處方藥營銷、推廣及銷售，擁有國內最大的營銷網絡，覆蓋了全國30個省份7000 多家醫院，省會城市及地級市的覆蓋率分別為97%和86%，鎖定了12 萬多名目標醫生。目標企業主要從事營銷、推廣和銷售國內制藥公司的處方藥，推廣和銷售網絡覆蓋全國6,600 多家醫院，其中有超過半數的醫院CMS 現有的推廣網絡尚未直接覆蓋。並購完成後CMS 有望進一步鞏固市場地位，提高市場開發能力。

　　難以複製的核心競爭優勢：公司擁有全國最大的第三方營運網絡，具有規模優勢；公司過往多個成功的推廣案例也給公司在競爭新産品獨家銷售推廣權以及引進新供應商時佔據優勢。公司還具有獨特成熟的新産品篩選策略及經驗豐富的管理團隊，善於挖掘開發新市場；戰略並購力助公司直接獲取符合公司産品篩選策略的新産品，豐富産品組合，提高産品篩選能力，提高公司核心競爭力。

　　提高盈利能力，保證可持續高速增長：2007 年至2010 年CMS 的銷售收入和凈利潤的平均增長率分別高達36.7%和52.4%，保持快速增長。目標企業2010 年全年收入超過3 億人民幣，平均增長率超過35%，凈利潤增長率超過40%。公司在並購後，將進一步擴大收入基礎，增加利潤，提升公司財務表現。在未來中國醫藥營銷、推廣及銷售服務行業保持35.7%的平均增長率的背景下，公司的業績仍將保持高速成長。

　　　維持買入評級，提高目標價至10.68 港元：由於公司過去良好的成長性加之未來較好的成長預期以及公司核心競爭優勢突出，年分紅率高，我們給予該公司一定的估值溢價。現時港股大市值醫藥公司對應于2011 年的PE 約為25 倍，根據港股醫藥公司估值規律，越是大市值，越是成長性較好的公司，估值越高。我們預計公司未來三年收入和凈利潤的都將維持較高增長率，且實現的可能性較大，因此我們給予20%的溢價，給予公司2011 年30 倍的PE，對應的目標價10.68 港元。