第一上海：華能新能源上升空間有限

　　第一上海 陳曉霞

　　華能新能源是中國第三大風力發電公司﹐截至2010 年12 月31 日，公司控股風電裝機容量3522.4 兆瓦。公司是華能集團（中國五大電力企業之一）新能源業務最終整合的唯一平臺。公司擁有1202.0 兆瓦的在建項目及73463.5 兆瓦風電儲備項目，預計公司2011 年底控股裝機容量將達到5100 兆瓦。預計2011 年凈利將不少於10.7 億元人民幣﹐招股價相等於2011 年市盈率的 14.8 倍至19.3 倍﹐招股價下限與同業的平均市盈率接近，我們認為其上升空間有限。

　　高速發展的風電運營商

　　從2007年到2010年，公司的銷售收入從1.34億人民幣增長至17.69億人民幣，複合增長率為136.3%，凈利潤從0.1億人民幣增長至5.28億人民幣，複合增長率為270.4%。公司的風電場覆蓋東北，蒙西，華東，華南，華北及新疆地區，目前正在進入陜西、甘肅、青海和安徽等市場。公司的電力全部銷售給風電場所在的當地電網，除了蒙西的電網公司外，其他電網公司均由國家電網或南方電網控股擁有。

　　風電業務是公司的主要發展方向

　　截至2010年12月31日，公司控股風電裝機容量3522.4兆瓦，預計公司在2011年底控股裝機容量將達到5100兆瓦。公司擁有1202.0兆瓦在建容量及73463.5兆瓦風電儲備項目。在風電儲備項目當中，633兆瓦為通過發改委批准的後期項目，3346.7兆瓦為已完成風電資源評估及可行性研究的中期項目，69483.8兆瓦為已簽訂開發協議的初期項目。

　　未來將進入太陽能領域

　　除了風能，公司未來還將進入太陽能市場。公司已經簽訂了20份太陽能項目投資發展協議，預計總裝機容量為1740兆瓦。目前中國政府已經通過了公司兩個太陽能項目經營權，總計50.4兆瓦的裝機容量。

　　集資用途

　　公司這次新發行股數約為26.86 億股﹐假設招股價格為每股2.63 港元（即估計發售價範圍的中位數），集資金額約為62.39 億港元，假設悉數行使超額配售權，公司將額外獲得約9.51 億港元﹕

　　- 約57.8%（約36.07億港元）將用於發展風電業務，其中約24.11億港元用於中國風電項目的建設，約11.96億港元用於購買境外風電設備及核心零部件

　　- 約19.2%（約11.96億港元）用於償還銀行貸款

　　- 約23.0%（約14.36億港元）用於收購中國或海外的風電項目

　　- 假設超額配售成功，所得資金將用於中國建設風電項目。

　　市場估值水平

　　預測華能新能源2011 年的盈利為10.7 億元人民幣﹐每股盈利為0.13 元人民幣﹐以招股價2.28-2.98 元計﹐相等於2010 年預測市盈率14.8 倍-19.3 倍﹐我們統計了港股上市的五家在中國擁有風電運營業務的公司， 2011 年的平均市盈率為15倍﹐2011 年的平均市凈率為1.3 倍。公司的招股價區間下限的市盈率和市凈率和同行平均水平相近，我們認為其上升空間有限。