中國國旅(601888)

　　利空出盡 股價安全邊際高

　　民生證券 李振飛

　　□民生證券 李振飛

　　（S0100511010004）

　　我們預計，未來兩年公司的業績分別為0.74元和0.93元，相對目前的股價分別為32倍和25倍左右的PE，有較好的安全邊際。目前公司利空已經出盡，估值優勢顯現出後期成長性，維持對公司“強烈推薦”的評級。

　　三亞免稅店首月銷售過億元，有逐月增加的可能。據公司介紹，三亞店日均營業額約為400-500萬元人民幣，月銷售額應該在1.2億元以上。隨著公司調整産品結構逐漸到位，缺貨現象緩解後，收入有望進一步增加。另外行郵稅嚴重制約了5000元以上産品的銷售，但是不排除在三個月後解除的可能，屆時將會對三亞免稅店整體銷售有比較大的促進。保守預測三亞店全年銷售額在10億以上，2012年不低於15億，貢獻業績不低於0.15和0.25元。

　　三亞免稅店毛利率較高，盈利能力強于預期。和供貨商良好的合作關係使得三亞免稅店經營毛利率達40%，且未來仍有提高的可能。據公司介紹，為響應政府號召店內銷售商品有意壓低售價，現有15種化粧品有12種價格低於香港同類商品。簽於此我們認為未來毛利率仍會有提升的空間。目前三亞店處於高成本運作，主要由於租金、推廣、物流等成本較高，但後期除租金外其他費用都有下降的空間，三亞單店的規模經營優勢將會得到比較充分的體現。

　　新項目投資值得關注，或成未來新突破口。集團主導投資的三亞海棠灣國際免稅城項目正在緊張推進，項目佔地780畝，7月份土地競標。2012年下半年對外營業。目前項目推進主體為國旅集團公司，盈利條件具備後可能逐步納入中免公司旗下。另外公司在景區投資方面計劃每年投資一家景區，目前正在接觸大足等地項目。公司擁有強勢的政府資源和旅行社客源資源，開發景區有明顯的優勢，前景看好。

　　(本版圖表數據來源：Wind資訊)