交銀國際：利信達業績增長強勁

交銀國際 劉立力

　　收入增長強勁，純利略低於預期。(1) 收入同比增長32.0%至13.199 億港元，主；(2) 毛利率由FY09/10 的60.6%提升至62.9%，符合我們預期；(3) 純利同比上升37.0%至1.685 億港元，較我們預期低4.8%，主要由於收入增長點略低於預期，以及行政管理費用比率下降速度較我們預期慢。

　　店舖營運效率見改善。(1) 受惠積極的店舖擴長策略，中國零售業務的收入大幅增長41.6%。此外，毛利率回升，店舖平均銷售額亦穩定上揚，反映店舖營運效率改善；(2) 香港和澳門市場的收入在下半年躍升26%，FY10/11 毛利率由FY09/10 的3.6%增加至17.6%，大幅高於我們預期；(3) 同店銷售增長由FY09/10 的6.4%上升至13.6%。由於公司在上半年度的同店銷售增長為16.6%，全年的同店銷售增長數字反映公司下半年同店增長放緩。

　　毛利率增長符合預期，營運利潤率回升速度依然緩慢。(1) FY10/11 毛利率由FY09/10 的60.6%大幅上升至62.9%，主要由於平均銷售價格上升。由於工人成本上漲，原材料價格上升，行業將面對毛利率收窄的壓力。因此，我們預期公司的毛利率增長將較之前放緩。(2) 營運利潤率FY09/10 的15.1%微升至15.3%，低於我們預期。其中行政管理費用比率下降速度較我們預期慢，主要因為公司正處於快速擴張及運營鏈調整階段，用於建立新中轉倉庫等的開支增加。

　　須注意庫存水平。公司的庫存餘額為3.869 億港元，較FY09/10 的2.449 億港元高出58.0%。庫存水平大幅上升，部份由於公司希望購入大量原材料，在快速擴張時減低生産時間。然而，由於生産速度較銷售速度快，公司有需要注意其庫存水平。

　　調整目標價。公司目前股價對應FY11/12F 11.7 倍的市盈率，顯著低於其他同業。我們目前的目標價為6.69 港元，相當於FY11/12F 20 倍的市盈率或FY11/12F 每股盈率增長的20.9%。我們將於管理層進一步溝通後調整目標價，主要憂慮在於公司的庫存水平。