18個月池子吸納熱錢近4萬億元

　　■本報記者 閆立良

　　編者按：自從央行行長周小川提出“池子”理論，到今天已經近7個月。在“池子論”誕生初期，市場將股市、理財産品、銀行間市場、公開市場操作都列入“池子”的備選項。經過這7個月的時間，人們對“池子”即一系列政策組合的理解正不斷深化擴展，其真實的功能與效果也正逐步顯現……

　　央行行長周小川2010年11月5日在財新峰會上，正式提出“池子”理論到今天已經將近7個月了。如果按照“池子”指的是一系列的貨幣政策組合的解釋，那麼“池子”實際存在的時間可以追溯到2010年的1月份。在這將近18個月的時間裏，據初步測算，“池子”吸納了近4萬億元“熱錢”。隨著國際國內經濟形勢的變化，未來“池子”的功能有被強化和拓展的趨勢。

　　把“熱錢”放在“池子”裏

　　先來回顧一下“池子”理論是如何被正式提出來的。在2010年11月5日召開的財新峰會上，周小川提出，（應對熱錢）還有一個措施就是在總量上進行對衝，如果短期的投資性資金進來的話，將其放到“池子”裏而不進入整個實體經濟，等其撤退的時候讓其從“池子”裏流出，這在宏觀上可以減少資本異常流動對中國經濟的衝擊。

　　但周小川沒有對“池子”理論做出進一步闡釋。倒是央行副行長馬德倫隨後做出了解釋：周小川行長針對熱錢發表的“池子”比喻，指的是一系列貨幣政策組合，“資金並不是可以框得住的”。馬德倫表示，“池子”並不是指具體的某一市場，而是一系列政策組合。包括對流入外匯的管理、準備金率調整、公開市場對衝操作等貨幣政策各項工具。

　　央行副行長胡曉煉在今年4月的言論，也可以看作是對“池子”理論的進一步注解。她強調，上調存款準備金率，主要是對衝外匯流入投放的新增流動性，對金融機構的正常頭寸並未造成大的影響，總體效應呈現中性。從理論和實際分析測算，存款準備率調整未來還有相當空間。

　　如果按照“池子”是一系列貨幣政策組合的理解，那麼“池子”實際存在的時間就要追溯到本輪貨幣緊縮初始的2010年1月。其時，國內抵禦國際金融危機已經取得明顯效果，國民經濟運行回歸正軌，於是適度寬鬆的貨幣政策“適度”的尺度有所收緊。1月18日，央行上調存款準備金率0.5個百分點。

　　截至今日，央行在將貨幣政策由適度寬鬆調整為穩健的過程中，共上調了11次存款準備金率，共吸納近4萬億元的“熱錢”流動性（由於“池子”包含的其他措施，如對流入外匯的管理具體數額難以統計，公開市場對衝操作的投放和回籠最終是一個平衡狀態，所以這兩項措施對“熱錢”的作用不計在內）。

　　“池子”功能將被強化拓展

　　落實穩健的貨幣政策，央行認為需要重點抓好的首要工作就是要把好流動性總閘門，即強化“池子”的蓄水功能。這主要是基於當前流動性過剩壓力仍較大，主要原因是外匯持續流入。從根本上解決這個問題，需要以國際收支基本平衡為基礎。在國際收支逐步趨向平衡的過程中，需要保持必要的貨幣對衝力度，回收多餘的流動性。

　　周小川在剛剛召開的陸家嘴論壇上承認，“在（經濟）出現復蘇的時候，我們開始考慮貨幣政策擴張的程度可以有所改變，大家可能注意到2010年1月上旬就開始提高存款準備金率，隨後又接著提高了存貸款利率。雖然我們還是延用了適度寬鬆的貨幣政策這一提法，但是寬鬆的程度開始放緩、適度有所收縮。”

　　真正明確表達的貨幣政策轉向穩健，是始於2010年四季度，開始連續上調存款準備金率，加大公開市場業務操作，同時提高了利率。“這一系列的做法表示對國內的經濟形勢判斷已是比較清楚的，需要貨幣政策轉向，儘管國際市場還有很大的不確定性，但匯總起來整個經濟政策要有適當的調整。”周小川説，去年年末，已經形成了共識，中央經濟工作會議正式明確了宏觀調控轉向穩健的貨幣政策。

　　儘管今年全球經濟復蘇比去年更加明朗，但總體還是處於複雜的狀況，即不確定性因素仍比較多。比如歐債危機、地區局勢的不穩定而帶來的國際大宗商品價格的波動。另外，由於國內經濟的持續向好以及人民幣漸進升值步伐底的確立，資本項目的可兌換又是一個中長期的進程，所以，國際“熱錢”流入狀況短期內難以發生根本性轉變。在這樣的背景下，“池子”的功能有進一步強化的必要。儘管各界認為存款準備金率上調空間已經很小，但差別準備金動態調整的措施卻沒有使用邊界。

　　此外，從國際金融危機爆發以來，國內的金融創新一直沒有停步，隨著經濟形勢的企穩好轉，防範金融風險也確實應該提上議事日程了。還有就是，金融監管層在不同的場合多次強調逆週期、審慎監管這個概念，也有向各界吹風未來政策的意思。

　　從這個角度看，現在“池子”的功能已經被拓展，遠不是應對國際資本流入那麼簡單了，未雨綢繆的防範金融風險已經成為其第一要義。在金融風險還沒有出現的時候先把流動性吸收起來，待風險有苗頭的時候，用“池子中”水將之澆滅。