華東醫藥：工商業發展穩健 長期趨勢向好

　　國聯證券 周靜

　　事件：

　　近日我們參加了公司的股東大會，重點了解公司産品生産銷售，未來規劃以及股改承諾的最新情況。

　　調研記錄：

　　Q1：2010年年報和2011年一季報現金流量都不理想，是什麼原因？2011年現金流量能否有所改善？

　　A：2010年年報裏的現金流量減少，主要是因為2009年收到楊歧房地産往來款2.31億，而2010年歸還了楊歧往來款17,950萬元，支付供應鏈公司往來款6400萬元。一季度經營活動産生的現金流量凈額是負數，主要是因為2010年底公司大量的回款，整體的回款情況良好，而一季度因為春節因素的影響，回款情況不夠理想，公司往年也是類似情況。一季度跟2010年年末相比應收賬款增加，同時因為招標的因素，存貨也大量增加。公司已經在應收賬款管理這一塊加強考核，對均衡回款提出了更高的要求，預計到半年報會有比較好的表現。

　　Q2：公司今年不分紅是出於什麼考慮？

　　A：主要是因為股改承諾的問題沒有解決，公司無法再融資，而公司的工商業發展都需要大量的資金，下半年還有一些項目投資。為了保證公司的營運資金，今年只能選擇不分紅。

　　Q3：公司2010年工業的增速並不理想，主要是什麼原因造成的？

　　A：公司2010年工業增長總體上看還是比較平穩的，但是增速低於醫藥行業的平均水平。這主要是因為2010年中美華東遇到了兩個問題：1、招標價格下降，泮立蘇招標很困難，有些區域失標了，浙江省也差點失掉。百令膠囊和卡博平價格比較穩定。各地的招標競爭都很激烈，政策也很嚴厲，制藥企業的壓力都很大；2、器官移植受到國家相關政策的影響，手術數量仍在歷史低位，免疫抑製劑的增速受到了一定的影響。但整體上看，中美華東還是保持了穩定增長。2011年一季度，中美華東的增速還是不錯的。

　　不考慮股改承諾問題解決等其他因素，我們預計2011-2013年EPS分別為0.92元、1.11元和1.29元，以2011年5月18日的收盤價25.77元計算，對應市盈率為28倍、23倍、20倍。鋻於公司在專科用藥方面擁有品牌和營銷優勢，業績增長明確，而且公司在今年年末可能迎來業績上的拐點——器官捐獻系統建立，免疫抑製劑用量增加。同時考慮到股改承諾解決帶來的估值提升，給予“推薦”評級。