聚焦A股多空之辯

    主持人：黃永東

    嘉賓：

    高挺  瑞銀證券財富研究首席中國投資策略師

    秦曉斌 銀河證券策略研究總監

    黃永東：5月以來A股走的並不順利，2900似乎難以跨越，2800點也有點不踏實，不過在市場低迷的時候，一些海外頭行卻發出了唱多A股的聲音，這也成為本週市場熱議的話題，我們一起來回顧一下具有代表性的觀點。 

    海外投行唱多A股

    5月以來在通脹預期和緊縮政策的雙重影響下，大盤在2900點下方徘徊拉鋸，雖然局面沉悶，但一些知名國際頭行，卻對A股發出了樂觀的聲音，以提出金磚四國概念聞名於世的高盛資産管理公司董事長吉姆奧尼爾公開表示，中國通脹水平可能即將見頂回落，這意味著中國股市也許會在下半年引來狂歡，他建議投資者克服悲觀情緒，不要再囤積現金。

    里昂證券也同樣做出了中國通脹即將見頂的判斷，並據此看好A股市場下半年的走勢。

    嚴賢銘（里昂證券中國A股市場研究部主管）：我們認為通貨膨脹的壓力，應該是在第二季度末，或者是第三季度初見頂，我們對整個通貨膨脹今年全年預測是在4.5%，可能還有的一定的程度的壓力，但是到下半年我們認為是比較放慢的現象，這樣的話，對整個政策的收緊，不會更加嚴格，不會加劇嚴格，對股市場會比較好，目前的滬深300指數的估值水平在差不多11到12倍這個市盈率，所以我認為，現在應該是比較低的水平，應該比較充分反應了通貨膨脹的擔憂跟進一步政策緊縮這方面的擔憂，所以我們對整個A股的觀點應該是比較樂觀，所以我們會看到滬深300指數到年底會上升到4200點。

    黃永東：有投資者可能還記得，高盛從去年11月以來，曾經多次唱空A股，現在市場低迷之機突然轉向，而且還有其他的海外頭行，具有同樣的觀點，他們此時唱多，能不能成立，國內機構是否贊同呢，今天我們請到了國內國外券商人士代表和我們一起來聚焦A股的多空之變，首先介紹一下嘉賓，今天北京演播室我們請到的是銀河證券策略研究總監秦曉斌，上海演播室我們請到的是瑞銀證券財富管理研究部首席中國投資策略師高挺，兩位好。首先我們想和上海的高挺做一下交流，因為您也來自於外資頭行，對於高盛里昂看好A股的理由，你是否贊同呢？

    高挺：對未來審慎樂觀

    高挺（瑞銀證券財富管理研究部首席中國投資策略師）：我覺得各券商對市場的判斷，都具有自己的分析和方向，那麼我覺得從我們自己來説，對市場的看法是一個審慎樂觀，所以總體來説是一個偏樂觀，這個樂觀是一個中期看今年剩下的部分，短期我覺得市場還要消化相當多的經濟層面和政策層面的不確定性。

    黃永東：剛才片子當中我們看到外資頭行看多的理由，主要是基於通脹回落，政策放鬆，目前的股市估值調整比較充分，所以他認為下半年會有一個向好這麼一種狀態，但是現在我們知道，股市往往是提前反應于基本面的層面，宏觀的層面，現在似乎變成了一個滯後的反映，怎麼來看高挺？

    高挺：我覺得市場還是非常前瞻的，這個肯定是這樣，那麼通脹回落，就是這是年初實際上大家都有比較共識性的判斷，今年某個時候，通脹會見頂回落，但是如果大家還記得的話，這個見頂的時候，在年初的大多數的預測當中，是在二季度，那麼我們現在已經走到了二季度，實際上，我們這個月看到的食品價格還繼續的上揚，非食品的部分，非常穩健的上升，所以即使通脹在未來幾個月見頂，但是在這個見頂之前，大家還是要消化預期是不是跟我們之前市場比較一致的二季度見頂還是時間上有拖延，或者説它見頂的高度等等，回落的幅度等等，這些跟大的判斷衝高回落，實際上後面還有很多細節的東西需要投資者謹慎思考。

    黃永東：這裡面有一個矛盾，矛盾在什麼地方，如果大家都對於中期是看好的，很顯然，短期雖然大家多在談各種各樣負面的因素，但是肯定不願意拋售籌碼，因為拋售籌碼可能為別人作嫁衣，所以現在的問題，大家如果中期都看好，短期就跌不下去，高挺怎麼來分析，如果中期有分歧的，短期可能也會有一些整個市場下跌的這種狀態？

    高挺：我是這麼看的，就是之所以現在你剛才説到，實際上我覺得更好的描述市場是一個觀望，觀望也就是你剛才説的這種心態，因為面對的很多不管是經濟層面，還是流動性還是政策，大家實際上都是有相當多的預期，但是程度上我把握比較難，所以未來一段時間，我覺得大的市場風險，經濟硬著陸，通脹失控，我覺得這些都是非常小的，那麼短期因為一些變化，比如説，我們説到經濟層面到底放緩的程度有多高，或者説是成本上升，到底給企業盈利帶來多少衝擊，那這些隨著越來越多的數據，有時候是超預期的好，有的時候超預期的不好，市場信心搖擺，所以更大的可能性，我看到的情況是市場在這個區間範圍內波動。

    黃永東：超預期的負面因素，目前並沒有看到，但是由於會有一些對市場的干擾，所以不排除短期的情緒會有一些變化，那麼我們再聽聽北京演播室秦曉斌的觀點，秦曉斌是不是認同這個海外頭行目前唱好A股的觀點呢？

    秦曉斌：政策從緊進入底部區域

    秦曉斌：對，我們對目前的市場的話，總體來看是比較樂觀一些，實際上的話，我們覺得就當前的經濟和股市而言的話，可能我們現在的估值水平實際上已經反應了我們經濟，或者是説未來相對，比如説二季度相對不好的預期，實際上對於通脹大家都在非常擔心，實際上的話，從CPI的情況來看，從國際大宗商品來看，未來的通脹壓力，或者是説我們輸入性的壓力，應該是説會逐步的減輕，那麼二季度的話，應該是宏觀經濟相對不好的時候，一個方面的話，是有去庫存的影響，另外一方面跟我們生産，或者是核電，或者是包括日本地震過後，對我們生産的一些影響，但是應該是説在三季度，或者是説一些時候，我們宏觀經濟可能會，就是説下降的狀態，因此的話，實際上從政策的角度來看，上一週，或者近期的話，還有提高存款準備金率這些措施，實際上對於整個緊縮來講，現在實際上是沒有更大的必要緊縮，因此的話，從緊基本上進入一個底部的區域，未來主要的基調我們認為是主要的信號。

    黃永東：曉斌我們注意到最近央行有一個報告説，現在應該更多的考慮價格的工具，而不是數量的工具，如果説接下來加息的話，你覺得會有什麼樣的影響？

    秦曉斌：我們覺得即便是加息的話，可能次數也非常的有限，而且從目前情況來看，整個企業的資金的鏈條是比較緊張的，如果要繼續加息的話，可能會對我們經濟會産生一個比較大的影響，所以説，這個加息的話，我們覺得這個次數應該是非常非常有限的，應該是。

    黃永東：現在來看，我看到三位好像對於中期的觀點，包括剛才里昂和國外頭行的一些觀點，基本上沒有差別，差別在哪呢，就是我們看到國際頭行沒有表明短期市場的觀點，秦曉斌你來談一談，剛才高挺已經説了，短期他認為要謹慎，你短期怎麼看？

    秦曉斌：短期的話，實際上從目前情況來看，投資者是非常的謹慎的，從盤面上也看得出來，一個方面從交易量來看，就是逐步的在萎縮，從盤面來看，漲停非常少，跌停的話也非常少，那麼其實反應了投資者一個非常謹慎的心態，從目前來看的話，我們認為是進入了一個底部的區域，進入了底部的區域，那麼不排除可能由於某一個特殊的事件，或者是説一個意想不到的，從指數角度來講，可能往下踩一腳，我們在去年年終的時候，比如從2500點跌到2300多點，或者是説從2008年從1800點然後跌到1600多點，雖然説，指數可能還往下有，就是説踩一腳，但是就是説，下面這個交易的時間和交易量都是非常小的，那麼也就是説，在下方的就是説，這種投資的價值並不大，也就是説，並沒有可操作的空間，所以説，我們覺得在目前的情況來看，實際上應該是逐步的一個買入，這個在下跌的時候加倉，如果出現一個大幅的下跌，反轉之後的話，我覺得就是一個反彈的時機，所以説這個時候，對投資者來講，並不是説，你需要過多的擔心，或者是賣出籌碼的時候，而是應該逐步買，怎麼買的問題。

    黃永東：看來這一點兩位是有分歧的，高挺更認為短期要謹慎，既然是一個謹慎的觀點，肯定是對於跌勢需要去堤防，而秦曉斌人防，這個跌勢如果出現的話，恰恰是買入的機會，我們稍候再來分析，剛才我們重點討論的是A股投資的宏觀環境，下面我們再和市場走的更近一點，最近大盤一直處在上下兩難的狀況，不過在沉悶當中，也有積極的因素出現，在能否視為市場即將轉強的信號呢，我們一起來梳理一下。

    A股企穩信號頻現

    儘管5月市場還沒有擺脫弱勢格局，但盤面和消息面上一些細微變化，已引起投資者的關注，首先是4月以來洶湧的破發潮有所緩解，5月18號，東方電熱、安利股份等四隻上市新股收盤全線飄紅，一舉打破兩個月以來，新股首日上三破二的魔咒，另外産業資本增持的消息也給市場打了一針強心劑，在4月19號以來的下跌中，共有八家公司被重要股東或高管增持，而在資金面上，社保資金上周向八家基金管理人劃撥總計100億元資金，其中權益類投資金額60億元，儘管數額不大，但社保資金國家隊的身份，提高了投資者入場的積極性。從市場表現來看，儘管近期大盤維持弱勢震蕩，中小盤股跌幅較大，但金融能源地産等權重股多次護盤，顯示出企穩走強跡象，為市場轉暖打下基礎。

    黃永東：今天我們請到兩位嘉賓，他們對於中期的觀點和國際頭行的觀點，基本保持一致，對於中期是看好的，但是短期出現了分歧，我們接下來先還是連線到高挺，請高挺分析一下，就是你短期的謹慎和秦曉斌剛才講的短期如果下跌的話，恰恰是機會的出現，怎麼來看，是不是有差別？

    高挺：不確定未得到確認之際宜觀望

    高挺：我覺得現在到未來，一到兩個月吧，有很多我們説的這些不確定的因素也好，市場的擔憂也好，會逐漸的變得比較清晰，這裡邊剛才説到，比如説，我們説成本對盈利的侵蝕，走到七八月份的時候，半年報應該看到這些東西，另外我們也可以看到，如果通脹是原來預期的二季度末，或者三季度初見頂的話，這個時候也能看到，這個時候，未來得時間段，是在確認一些，就是市場已有的預期，或者説有些預期要被否認的時候，這時候市場的波動應該是比較大的，那麼目前現在看到的這些不確定性，不會在一個禮拜，或者是兩三個禮拜裏面立刻的消除，這種波動，實際上取決於投資者對風險的承擔能力，至少我們來看風險還是比較高，所以這時候一定要觀望。

    黃永東：你説的大市有多大，比如説現在是2850點，你覺得會看到2700點，2600點？

    高挺：其實這個短期市場受大經濟的衝擊比較大，可以有比較大的波動，是很難確定一個點位的，但是我覺得從以前的參照來看的話，我們之前跌到2300多點，或者事後一段時間，跌到2600多點，相應的估值支撐應該跟現在2700到2800的區間差不多。

    黃永東：我們講風險，什麼叫風險？風險往往我們説是不確定因素，就叫風險，但實際上我認為真正的風險能夠給市場帶來很大衝擊的風險，應該是在我們預期之外的，現在經濟增速的下滑，業績的下滑，是在大家的預期當中的，除非這種下滑，比如説大家預測，從25%下滑到20%，出現了更進一步的超過預期的下滑，還有一個目前市場也正在消化的過程當中，你覺得這個會造成整個市場很大的衝擊嗎，大家充分預期的過程當中了。

    高挺：就是預期是有的，是不是充分，是值得討論的話題，比如説，上一次我在這的時候我就説到，成本的上升，可能會使盈利預期明顯的下調，那麼這個至少我們現在看到的各種各樣的預測，對個股也好，對總體A股盈利增長的預測，我覺得是偏樂觀的，如果這是市場現在的預期的話，預計還有繼續調整的空間。

    黃永東：我們就這個情況再和北京演播室的秦曉斌做一個分析，剛才上海的高挺對於他的擔憂做了一個分析，主要是業績，業績在中報體現出來，會不會是一個比較大的滑坡，對整個市場會産生衝擊，秦曉斌覺得這個問題是不是值得去擔憂？

    秦曉斌：A股市場與政策相關性更強

    秦曉斌：當然我覺得就是這個肯定是投資者在關注的一個問題，事實上由於二季度的經濟的減速的話，二季度就是説上市公司的業績增速下降的話，應該是説已經形成共識，只是説下降的幅度有多大？根據我們一個測算的話，因為一季報的時候，全部上市公司同比增速是25%，那麼可能在半年報增速可能下降到18%左右，但是我們覺得18，即便是18%的話，那麼就是説，現在的估值水平實際上也可能反應了就是説，它的狀態，除非是説二季報業績比18%要有一個明顯大幅的下降，這樣可能會産生一個就是説快速的就是説下探，但是我們還是認為，就是説即便是下探，可能在很短的時間裏面，就是説交易價值並不是特別大的區間裏面。

    黃永東：但是問題是，我們這個上市公司業績的下滑，是不是到了中報就是見底了呢？25%到18%會不會在三季度年報當中持續的出現滑落呢，秦曉斌怎麼來看這個問題？

    秦曉斌：我覺得這個的話，實際上，業績可能會跟實體經濟的關係是現在同步性非常好，因為我們上市公司的代表性非常強，但是我覺得對於股市來講，還要關注一個就是説，宏觀政策的變化，那麼我覺得，就是説，事實上我們股市跟A股的市場，跟經濟政策的或者説相關性更強一些，目前而言的話，我們覺得現在的話，其實可能有一些信號，可能表示出，政策可能會逐步的發生變化，那麼比如説，因為現在的話，貨幣政策來看的話，可能暫時確實難以發生大的改變，但是的話，對於投資這塊的話，我們覺得可能是需要逐步的放開，比如説，前兩周，上海浦東有55個項目集體開工，上上一週證監會就是説，放開了九個行業的再融資，而這九個行業都是過去我們説，産能過剩，或者説被嚴格就是説抑制的行業，我覺得這些的話，實際上可能都是慢慢有一些信號，逐漸的出現，但是可能就是説，大家的理解可能還有不一樣的地方，還有就是説，信號還不是説特別的強，或者特別的。

    黃永東：沒有達成一致的預期，這些信號，剛才講的政策，實際上我們前面短片當中，還有一些信號，比如説像現在産業資本的增持，比如像社保資金等待入市，另外還有新股現在不在破發，而是出現了正收益，這些信號，我不值得上海的高挺怎麼理解，這是不是市場開始轉暖的信號呢？

    高挺：我覺得是至少在一個層面上顯示市場的謹慎程度，已經非常高了，謹慎程度實際上使我覺得未來即使有下行的空間，但不是特別大，所以程度是有，但是很多事情要繼續的演化，我剛才提到業績的壓力，從我們過去的觀察來看，包括04、05年，包括08年左右，那時候前兩輪的通脹，最終這種成本的壓力，造成的業績的下滑，會持續兩到三個季度，如果從二季度看的話，有可能持續到今年年底，但市場不會因為業績，因為業績只是影響市場一個因素，但是大家如果能夠看到明顯的空間，它的下限的話，市場就能夠充分反映它了。

    黃永東：但是剛才秦曉斌講到了一點，就是説，業績實際上跟經濟增速是密切相關的，那麼如果説，現在大家判斷，我們的經濟增速大概是在三季度會有一個拐點，那麼業績的下滑，應該説不會持續到明年，或者説今年年底吧？是不是會有一個中報也是差不多的數據？

    高挺：經濟增速只是一個方面了，我們回顧一下，比如説04年05年的時候，大家看到GDP的增長，基本上沒有什麼太大的波動，但是上市公司的盈利是下滑的非常快，就是到了05年是負增長，當然那個時候情況跟現在有些不同，因為那時候大的金融股沒有上市，所以是比較長週期的板塊，主導整個盈利的趨勢，現在有很多大的更穩健的一些行業代表性更強，所以盈利的波動，可能不會那麼大，但是我剛才想説的是，整個經濟的走勢和市場的盈利可以有相悖，盈利的波動會遠遠比經濟大的多。