美元反轉？

　　鄒璐/文

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　　2011-5-16

　　自2010年6月份以來，美元已持續貶值了近22%，並在2011年5月4日創下72.70的近三年來的新低，與2008 年美元歷史最低點71.15 僅相差2%的空間。

　　美元是否已到底部？5月5日~6日連續兩天美元忽然大幅回升，幅度接近2.5 個百分點，更加深了市場疑惑，美元是否已開始反轉？

　　如果美元反轉回升？

　　如果美元反轉，全球資産價格將會受到怎樣的影響。

　　從美元與大宗商品價格、韓國股市以及中國股市的走勢來看，美元與資産價格呈現出較明顯的此消彼長的負相關關係。

　　從相關系數看，美元與WTI(West Texas Intermediate, 美國西得克薩斯輕質原油) 的相關性系數達到-0.80，與CRB(美國商品調查局Commodity Research Bureau依據世界市場上22種基本的經濟敏感商品價格編制的一種期貨價格指數) 金屬的相關系數達到-0.81，顯示了美元與大宗商品價格之間的強負相關性。

　　若美元反轉，則大宗商品價格將逐步下跌，有利於緩解全球通脹形勢。不過，由於美元走強，通常會導致熱錢大幅撤出新興市場，導致新興市場股市下跌。

　　從美元與中國外匯佔款之間的關係看，2000 年以來，兩者的相關系數達到-0.69，顯示了較強的負相關性，如果美元反轉回升，必然導致資金的快速流出，從而對中國股指造成下跌風險。

　　而美元與中國股指的走勢亦證實了這點，2000年以來，兩者的相關系數達到-0.48，負相關性較為明顯。而同是新興市場的韓國，由於對外資本進出更為開放，美元指數與其顯示了更為強的負相關，兩者的相關系數達到-0.73。

　　可見，如果美元反轉回升，那麼預計熱錢將大規模流出，對於韓國等新興市場股指將帶來較大下跌壓力，中國股市亦有向下回落的風險。

　　美元反轉尚需時日

　　美元是否真的步入反轉呢？

　　從歷史看，美元出現反轉主要受兩個因素影響：第一，美國經濟步入快速增長期，經濟增長強勁；第二，避險因素推動美元升值。

　　前者是美元出現大牛市的基礎。如20世紀80年代，美國在裏根總統的帶領下走出長達十年的“滯脹期”，重新進入通脹較為溫和而經濟快速增長的階段，而美元也由此進入一段大牛市時期，至1985 年2 月美元指數創出160 的新高，從1978 年的低點算起，累計升值幅度達到93%。另外，20 世紀90 年代美國在信息技術的帶動下步入“新經濟”時代，低通脹和高增長的組合，使美元再次進入一次較大的牛市，從80 左右逐步回升到120 左右，升值幅度達50%。

　　通常來看，避險因素則往往成為美元階段性反轉的重要原因。如2008 年中期美國金融危機的爆發，使美元在短短半年內快速升值了近30%；而2009 年底歐債危機的爆發，再次使美元快速升值了近20%。

　　而目前美元逼近歷史低位，這是否在醞釀下一次大幅升值？5月5日～6日美元的快速升值，是否是美元反轉的前兆？

　　首先，分析一下這幾日快速升值的原因。5月5日美國公佈了較為疲軟的就業數據。同時，歐洲央行行長特裏謝發表講話，表示維持利率不變，且對加息的態度趨於溫和，市場對歐元加息的預期驟降。

　　雖然美國疲軟的經濟數據與美元走強時點吻合，但是考察與之更密切相關的標普500 指數，在美國就業數據公佈後標普500 基本沒有什麼變化。因此，歐元加息預期快速下降應該是推動美元快速升值的主要原因，這次美元又“被升值”了。

　　由於歐元加息預期降低很難為美元後續繼續升值提供支持，因此，美元這幾日的快速回升可能也僅僅是一次小反彈，美元反轉還需要更強有力的因素支持。

　　而更強有力的因素包括：美元加息預期增強及加息預期的兌現，或者美國經濟的強有力恢復。

　　不過由於美國目前壓力重重的財政高赤字，以及高失業率，估計加息預期還比較遙遠，可能要到年底甚至明年。而未來減赤預計也將對經濟的恢復有所壓力。

　　因此，美元要重新步入反轉，可能還尚需時日。除非再出現較大的危機事件，使得避險因素快速上升，但是黑天鵝事件畢竟不好預測。

　　既然美元貶值仍是趨勢，那麼未來全球性通脹壓力將依然持續，而中國的輸入型通脹壓力也將難以消減，雖然股市暫時還不用擔憂美元反轉導致熱錢流出對其的風險，但是如果中國高通脹預期難以回落，股市也依然難有大的機會。

　　（作者為國海證券宏觀經濟分析師）