工銀國際：國壽4月份保費表現令前景蒙上陰霾

工銀國際 鄭元匡

　　中國人壽公佈今年1-4 月按國際會計準則計算壽險保費為1,454 億人民幣，同比增長9.4%，單4 月份則同比下降0.9%，相信是由於低利潤銀保銷售轉差。中國人壽的關鍵業績指標較同業遜色，我們認為其股價欠缺短期催化劑。基於公司保守的業務策略和基本因素轉弱，我們對其長遠前景看法更加保守，因此調低目標價至28.0 港元(之前為32.4 港元)，對應2.0 倍11 年度預計市含率和14.8 倍新業務價值倍數。維持對中國人壽的“持有”評級。

　　4 月份保費下降，欠缺催化劑。中國人壽公佈今年1-4 月按國際會計準則計算壽險保費為1,454 億人民幣，同比增長9.4%，單4 月份則同比下降0.9%。我們認為中國人壽與中國太保的情況一樣，4 月份保費增長未能回升反映4 月份銀保規定收緊的影響持續。雖然我們認為低利潤銀保銷售轉差不會嚴重影響新業務價值的增長，但相信中國人壽在關鍵業績指標較同業遜色下(11 年預計新業務價值同比增長是同業中最低，只有14%，對比中國平安和中國太保均為19%)欠缺短期催化劑，更重要的是中國人壽自2009 年以來未能大幅重整産品結構，另外其市場份額自2006 年持續下降(由06 年的45%降至10 年的32%)以及今年第1 季投資表現轉差。我們認為公司需要更積極的策略重拾增長勢頭。

　　風險。1)A 股市場大幅調整；2)退保率上升。

　　估值和評級。基於中國人壽基本因素轉弱並欠缺催化因素，我們對其長遠前景看法更加保守。我們調低對中國人壽年化保費同比增長假設至5%(之前為10%)，相應調低目標價至28.0 港元(之前為32.4 港元)，對應2.0 倍11 年度預計市含率和14.8 倍新業務價值倍數。維持對中國人壽的“持有”評級。