基本面預期下降成行情壓力

　　前期曾分析，在4月中下旬市場將迎來盈利預期調降的壓力。因此，本輪見高3067點的下跌動力主要來自於市場對經濟增速和公司盈利預期的下降。

　　公司盈利預期有所下降

　　數據顯示，2010年年報2038家可比公司凈利潤增速37%，剔除金融行業的利潤增速為46%，經營活動産生的現金凈流量增速為-0.3%。一季報2128家可比公司凈利潤增速24%，剔除金融行業的利潤增速為19.6%，經營活動産生的現金凈流量增速為-50.7%。很明顯，非金融企業凈利潤增速在一季度已經出現非常明顯的下降，這通過一季度盈利同比增長公司佔比數68%小于年報的75%、一季度獲得盈利公司佔比數86%小于年報的94.3%，也能得到確定。

　　一季度非金融上市公司毛利率為19.25%，環比低於去年四季度的20.1%，同比也低於去年一季度的20.3%；6.11%的凈利潤率環比低於去年四季度的6.24%，同比也低於去年一季度的6.53%。上遊原材料價格上漲、資金成本上升導致毛利率下滑是一季報公司盈利低於市場預期的主要原因。一季度上市公司現金流顯著惡化，進一步説明公司的盈利質量在明顯下降，更説明持續從緊的貨幣政策與不斷提升的資金成本，已經明顯影響到企業的經營環境和盈利能力。從分市場來看，2010年主板公司利潤增速39%，中小板公司利潤增速33%，創業板公司利潤增速僅為30%，很顯然，小市值股“成長性露餡”是其行情整體不佳的主要原因。

　　“升值”動力並不強

　　4月份以來，因為美元不斷走弱，以及把“進一步完善人民幣匯率形成機制，增強人民幣匯率彈性”列為消除通貨膨脹貨幣條件多種工具之一的權威言論，加大了投資者對人民幣升值的預期。人民幣升值主題也因此成為市場的一大關注重點，並被投資者寄予厚望。人民幣加速升值的最大好處是可以在一定程度上消除輸入性通脹壓力，但弊端是削弱出口競爭力，進而影響到經濟的穩定，是名副其實的“雙刃劍”。因此，人民幣加速升值與否很大程度上取決於輸入性通脹的壓力。根據目前最新形勢，從政策層面上促使人民幣加速升值已沒有太大的必要性。一是，隨著通脹傳導到歐美，高漲的大宗商品價格也已經引起歐美成熟經濟體的厭惡，遏制商品價格泡沫正在成為全球共識，商品價格輸入性通脹壓力的外部環境正在發生變化。二是，美元QE2到6月底將按計劃結束，美國經濟也正在顯著復蘇，美元在接近歷史低點産生可持續反彈已是大概率事件。到下半年，一方面持續緊縮後的我國經濟增速疲軟，另一方面，美國量化寬鬆退出、美國經濟增長預期更加好轉，國際遊資或能規模性回流。如此，輸入性通脹的貨幣因素必然得到緩解。因此，目前渴望再次展開人民幣升值主題行情的條件並不完備。

　　“戴維斯雙殺”第二調

　　儘管PMI顯示後續的通脹壓力在趨緩，但基於輸入性通脹的外圍因素有一定的複雜性，因此，在國際大宗商品價格與美元指數還沒有給出明確信號之前，國內緊縮政策還不會出現顯著的鬆動。從行情整體架構來看，以去年10月份首次加息為標誌，去年11月份3186點到今年1月份2661點的調整應該是政策收緊、流動性收斂局勢下的“殺估值”調整；本輪以一季度公司業績跳水為標誌，始於3067點的調整應該是“戴維斯雙殺”中第二輪“殺業績”的調整（年報與一季報披露完畢後，市場對2011年上市公司盈利預期已經從原先的30%調降到20%左右）。由於小股票“去三高”的調整尚未充分、週期類股票仍存在庫存風險和調降盈利預期的壓力、從88%減持到目前80%左右的基金平均持倉也仍處於不上不下的水平。因此，後期行情仍是以權重低估值板塊為依託重心逐級下移的趨勢。由於潛在業績變臉風險導致的“地雷股”仍是防不勝防，策略上仍需注重防禦性。一是，持倉結構重心繼續向具有基本面防禦功能的消費類股轉移；二是以壓縮持倉比重來增強防禦。