美的電器：二季度毛利率水平或將回升

　　招商證券紀敏 張立聰

　　家電行業低估值和低PEG水平的個股或有望取得階段性收益。公司1季度銷售收入增長創歷史新高，然成本壓力與節能補貼的減少致使盈利增長滯後。2011年，公司各項業務仍將快速增長，2季度可關注提價效應下毛利率能否回升。

　　家電行業低估值和低PEG水平的個股或有望取得階段性相對收益。通脹高企和流動性收縮背景下，行業龍頭公司良好的季報盈利和估值持續下行有望帶來板塊輪動；當前可佈局業績增長確定性強且前期下跌較多的個股。即便是未來面臨經濟增速與CPI回落預期引發的市場系統性調整，家電行業中的低估值和低PEG水平的個股也有望取得階段性的相對收益。

　　營業收入大幅增長，凈利潤增長低於市場預期。2011年1季度，公司實現營業收入304.8億元，同比大幅增長96.1%，實現凈利潤7.1億元，同比增長17.5%，實現每股收益0.22元，業績低於市場預期。

　　內外銷共同驅動，各業務快速增長。一季度公司空冰洗的銷量增速分別達到49%、37%和30%。受益於歐美經濟復蘇，空冰洗的外銷增長分別達67%、26%和7%。2010年全球空調市場開始進入景氣週期，從廣交會的廠商交流情況來看，2011年的景氣有望延續，海外業務有望成為公司業績增長的重要動力。

　　成本壓力一定程度上制約公司盈利增長。將節能補貼還原為正常會計處理後，毛利率為15.5%，下滑3個百分點，主要受到原材料和勞動力成本上升、人民幣升值以及節能補貼減少後調價的相對滯後(2季度毛利率或將回升)。渠道整合效應進一步體現，銷售費用率從去年同期的9.5%下降到8.2%。然而，研發費用的快速增長致使管理費用率同比增加0.2個百分點。此外，利率上升致財務費用今年1季度同比大幅增長547%。期間費用總體控制較好，同比下降0.8個百分點。但受成本上升影響，1季銷售凈利率下降近2個百分點。

　　維持“審慎推薦-A”投資評級。公司規模優先戰略下面臨行業整體性成本壓力，調價或帶動2季度毛利率回升。預估2011-2013年EPS1.21、1.48和1.77元，對應2011年PE14.6x。基於可選消費的彈性考慮，股價逢低可介入。

　　風險提示：要素成本上升；地産調控；匯率風險；節能惠民補貼退出。