日科化學：國內PVC製品改性劑龍頭企業

　　海通證券曹小飛

　　國內具有競爭力的PVC改性劑生産企業。日科化學主要從事PVC改性劑的研發、生産和銷售，公司目前擁有年産4.20萬噸ACR抗衝加工改性劑、0.60萬噸AMB抗衝改性劑和1.30萬噸ACM低溫增韌劑的産能，其中ACR國內市場佔有率在30.00%以上。由於産品具有較強的競爭優勢，公司産品供不應求。

　　PVC改性劑産品面臨升級。國外發達國家改性劑主要以ACR、MBS為主，這兩者合計佔了使用量的85%，而國內主要以技術相對落後的CPE為主，其佔了國內使用量的85%。隨著國內企業ACR、MBS、AMB等産品産能的釋放，CPE將逐步被淘汰。

　　公司技術優勢顯著，擁有豐富的客戶資源。公司核心技術均處於國內或國際領先水平，其中ACR産品具備國際競爭力。公司在發展過程當中積累了近800多家客戶，同時具備了將近2000家塑料製品企業的詳細信息，為公司未來的發展提供了廣闊的市場空間。

　　公司産品市場增長空間較大。受益於産品升級與進口替代，公司産品在國內供不應求。同時公司從2007年開始拓展國外市場，2010年國外市場銷售額1.53億，佔公司銷售額的25.84%，相比較國內市場，國外市場銷售毛利率更高。目前公司正在加快拓展國外市場，與國外多家PVC龍頭企業展開闔作，未來國外市場將成為公司重要的盈利來源。

　　募投項目分析。公司此次募集資金主要用來擴建公司産能並建立研發中心。募集項目完成後，公司産能將提高5萬噸/年，預計産能增長幅度超過80%。

　　盈利預測與投資建議。我們預計公司2011-2013年的每股收益分別為0.90、1.52和1.88元。結合我們對同行業上市公司的估值分析，最終我們給予公司2011年20-25倍動態PE，對應的合理價值區間為18.00-22.50元，公司發行價為22.00元，我們建議“謹慎申購”。

　　風險揭示。原材料價格波動風險；市場拓展風險。