中海發展：運價低迷影響利潤水平

　　國金證券李光華 黃金香

　　業績簡評：

　　中海發展發佈2011年1季報，實現主營業務收入人民幣29.8億元，同比增長9.75%；實現歸屬於母公司所有者的凈利潤人民幣3.82億元，同比增長-16.7%，基本每股收益人民幣0.11元。

　　經營分析：

　　運量增加，運價下跌：公司1季度總運量同比和環比分別增加14%和3%，主要是靠內貿油運和外貿鐵礦石運輸量的增加。但是運費卻受一季度BDI和VLCC期租水平下跌影響，分別同比和環比下降11%和7%。因此，在成本和運價的雙重影響下，公司的毛利率同比下降了4.2個百分點。

　　公司油運運力增長高峰已過，2011年散貨運力增長較快：從我們統計的運力投放計劃看來，2010年是油輪運力投放的高峰，2011年其運力增長將顯著放緩，意味著依賴於運量增長帶動的內貿油運收入增長將放緩。預計2011年將有5-6艘VLOC/Capesize船型投放，加上聯營合營公司運力的增長，預計投資收入將增加約32%。

　　預計2011年油品和散貨運輸運價低迷，燃油成本壓力大增：受運力過剩的影響，我們預計公司2011年散貨和油輪運價與2010年基本持平。但是由於燃油成本佔公司營業成本比例超過40%，因此近期大幅上升的原油價格將使得公司成本壓力大幅增加，影響毛利率水平。1季度燃油價格大幅上漲23%，而公司的營業成本並未隨之明顯增加，我們認為高油價的負面影響可能部分推遲至2季度。

　　盈利調整：

　　我們預計公司2011-2013年實現凈利潤14、17和23億元，分別同比增長-19%、24%和35%，折合每股EPS為0.41、0.51和0.69。我們預計公司2011年業績同比減少的主要原因是運價缺乏上漲動力但燃油成本將明顯增加，導致毛利率水平下降。

　　投資建議

　　目前股價對應2011年PE為23.1倍，PB為1.3倍。我們認為公司目前股價處於合理水平，維持“持有”評級。