有色高位震蕩 緊縮政策制約上行空間

　　⊙國泰君安證券 范立強 ○編輯 祝建華

　　主流有色金屬高位震蕩

　　2011年一季度以來，銅鋁鉛鋅錫鎳等主流基本有色金屬維持高位振蕩。截至4月24日，LME3月期銅的價格維持在9700美元/噸左右，已經突破前期8900美元/噸的歷史高位，上期所主力合約銅價在71600元/噸左右，離歷史高位8萬/噸仍有一定距離。受下游成本推動，期鋁走勢更為穩健，3月期鋁的價格在2700美元左右。

　　從庫存上看，主要基本金屬的庫存均處於近幾年的高位。從一方面顯示目前基本金屬的供應仍比較充足，價格繼續上行所受到的庫存壓力較大。

　　鉛鋅的資源屬性介於銅和電解鋁之間，走勢和電解鋁接近，短期內庫存增長較快，但從WBMS（世界金屬統計局）的統計數據看，鉛的過剩程度好于鋅。由於國內對於鉛冶煉的環保標準不斷提高，預計鉛價振蕩上行的概率較大。

　　錫鎳方面，錫價受電子行業景氣度回升影響，需求增長明顯，另外錫相對於銅率鉛鋅來説，市場容量小得多，價格受流動性影響更大，作為一種相對昂貴的金屬，錫具有一定替代白銀等貴金屬作為投資品的屬性。

　　鎳主要應用於不銹鋼，雖然應用領域和錫截然不同，但在替代貴金屬的投資屬性上，鎳和錫相似，但由於從2007年之後，紅土鎳礦冶煉技術出現突破，導致大量紅土鎳礦的開發被提上日程，紅土鎳礦的儲量相對於硫化礦更加豐富，同時隨著品位的下降，儲量呈指數級上升，因此鎳價預計仍將呈現高位振蕩走勢，鎳價很難再回到2007年那般瘋狂。

　　貴金屬更受資金青睞

　　由於近期歐債危機演化，美國債務上限調整，以及中國外匯突破3萬億等信息影響，美元指數持續走弱。但隨著通脹的加劇，美國繼續出新的量化寬鬆貨幣政策的可能性偏小，而且美元已經接近前期低位，短期來看，我們認為繼續下跌的空間不大，這將在一定程度上支撐金屬價格。

　　從CFTC（美國商品期貨交易委員會）報告的基金頭寸上看，商品基金對於金屬價格的看法仍然偏多。銅非商業凈多頭仍舊處於高位，靜態地看，一方面説明基金對於銅後市看好，另一方面也説明，銅期貨市場上，投機氣氛比較嚴重。黃金和其他基本金屬不同，其中很大一塊需求是投資需求，因此基金頭寸基本上處於凈多頭，説明基金對於黃金走勢的預期轉向正面。

　　此外，利比亞局勢進一步惡化，中東緊張局勢的蔓延導致市場避險需求上升。通脹預期高漲也刺激了貴金屬的投資需求。地緣政治以及通脹因素仍是推動貴金屬上行的最主要的動力。

　　相對於基本金屬，貴金屬更受資金的青睞，特別是黃金，目前地緣政治因素是決定黃金價格的最主要因素，中東地區的動蕩有望進一步推升避險需求，黃金價格仍有進一步上漲的動力，在金價上漲的刺激下，黃金股在未來的一段時間內有望有良好表現。

　　政策緊縮是最大風險因素

　　從宏觀數據上看，一季度中國GDP增速為9.7％，高於市場之前預計的9.4％，同時3月份PMI指數也達到53.4，經濟面雖然環比回落，但仍舊比較強勁。

　　從通脹的角度看，3月份CPI高達5.4％，通脹壓力較大，在經濟面比較強勁的情況下，市場的流動性很難出現下降，從上海銀行間利率上看，近期銀行間拆借利率不升反降。

　　大宗商品價格（特別是原油）繼續上行，這種漲價壓力會逐步傳導到下游，雖然國家的價格管制可以延緩這種效應，但漲價的壓力仍會存在。

　　從通脹壓力的角度來看，預計貨幣政策在未來不太可能放鬆，如果貨幣政策繼續收緊，那麼對於貨幣敏感度最大的金屬市場，政策緊縮將一直是金屬上漲的最大風險因素。

　　2010年的投資邏輯仍在延續

　　2008年以來，整個有色金屬市場的運行脈絡比較清晰，2010年上半年開始市場的資金逐步轉移到小金屬，以及下游應用領域主要在新興産業的小金屬（新金屬）上。

　　進入2011年後，大多數小金屬品種上漲幅度巨大，特別是生産受到國家政策限制的銻，稀土等保護性開採的品種。但鉬，鉍，鈷等品種上漲有限，基本上維持橫盤振蕩。

　　在經濟尚未達到過熱，並且緊縮預期仍在的情況下，基本金屬上漲空間有限，市場資金仍舊在小金屬個品種之間輪換，在前期稀土，鋰等品種漲幅巨大的情況下，與其追逐價位很高的傳統稀土概念股，外圍資金更傾向於追捧新進入稀土行業的偏們股票，甚至是捕風捉影的個股，因此雖然有色金屬行業仍舊延續了2010年的大邏輯，但資金流動相對於前期更加混亂。

　　我們還認為，經濟數據良好和通脹壓力上升，導致緊縮政策不會放鬆。通脹壓力難以減輕，基本金屬預計仍將維持高位振蕩。相對而言，黃金更受資金的青睞，預計金價仍將繼續上行，小金屬方面建議關注前期滯漲，並且應用領域主要在新興産業的鈦和鉍等品種。

　　（作者執業資格編號為S0880611020110）