中銀國際：兗煤續受惠煤價上升

中銀國際

　　兗州煤業（1171）2011年1季度盈利同比增長18%（剔除兌匯收益後同比增長29%），基本符合我們的預測。由於煤價上升，我們預測2季度盈利將更為強勁，尤其是澳洲業務。在根據公司業績對模型進行微調後，我們將2011-2013年盈利預測上調1-4%。我們維持對A股及H股的買入評級。

　　在中國會計準則下，兗州煤業2011年1季度凈利潤同比增長18%至24.76億元人民幣。剔除兌匯收益後，我們估測凈利潤同比增長29%。增長幅度基本符合我們的預測。

　　盈利增長可觀，主要是得益於實際煤炭價格的上升，尤其是受兗煤澳洲平均實際煤炭價格同比上升54%的推動。總體平均售價同比上升18%。

　　2011年1季度銷售量同比增長16%至1,205萬噸。其中自産煤銷量同比增長10%至1,125萬噸。除澳洲項目外，公司單位煤炭生産成本有所上升。但由於除兩個小型項目外（山西能化及荷澤能化）銷售價格漲幅均高於單位成本漲幅，成本壓力的得以抵銷。

　　預測次季盈利增長更勁

　　未來，我們預測2011年2季度公司盈利將實現更為強勁的環比增長。2季度公司將受益於澳洲項目合同價格的上升，澳洲項目自産煤銷量約佔公司自産煤總銷量的23%。由於內地合同銷售僅佔自産煤銷量的19%左右，公司亦將受益於現貨煤價的上漲。我們預測2011年1季度自産煤銷量及銷售額僅相當於全年預測的23%。

　　實際上，根據公司的預測，在中國會計準則下2011年上半年盈利至少增長80%至47.39億元人民幣。我們認為該數值過於保守。2010年上半年盈利受到10.6億元人民幣兌匯虧損的拖累，但基於昨日匯率我們預測2011年上半年約有10億元人民幣的兌匯收益。

　　在煤炭開採分公司的持股比例上升兗州煤業同意以13.1億元人民幣總價向兩位賣家收購內蒙古昊盛煤業10%的股權。按平均價格來看，該作價與2010年底首次收購該公司51%股權時相當。此次交易後公司在昊盛煤業的持股比例將由51%上升至61%。昊盛煤業計劃開發一座新煤礦，至2015年産能有望達到1,000萬噸。

　　在根據實際數值對模型進行更新後，我們將2011-2013年盈利預測上調1-4%。我們當前的預測似乎説明公司每股盈利並不樂觀，但我們並未將一座年産能500萬噸、預計于2013年完工的新煤礦貢獻考慮在內。未來，公司計劃對澳洲項目進行拆分並加大煤炭收購力度。隨後，我們對未來幾年的預測可能會出現較大變動。