榮盛石化：業績超預期 看好11年PTA盈利

　　中投證券 芮定坤 宋哲建

　　公司1季度業績營業收入52.45億元，歸屬於上市公司股東的凈利潤6.03億元，同比增長99.98%，全面攤薄EPS為0.54元。業績增長的原因是：聚酯産能擴大增加營業收入，PTA和聚酯滌綸售價漲幅超過原料漲幅增大盈利空間。

　　産能擴張將適時鞏固行業地位，産業鏈延伸將有效保證盈利空間。聚酯産業鏈上，我們認為盈利空間的大小依次是PX>PTA>長絲>短纖。榮盛石化未來2年內權益PTA産能將從120萬噸增加到332萬噸，並且正在積極準備上游70萬噸PX項目的評估(另一MX項目已經具備啟動條件)，即將實施PTT項目以及下游10萬噸多功能差別化纖維募投項目進展順利，收入增長的同時能夠保證盈利空間穩定。

　　成本轉嫁能力強是公司的優勢之一。1.是公司生産PTA適時擴大的産能將鞏固公司的行業地位，從而提高産品的議價能力，目前國內PTA産能集中度較高，33%的聚酯企業掌握了71.20%的産能；2.是公司生産經驗豐富，11年計劃通過增加自動化過程(如盛元化纖將採用的自動絡絲技術)等手段降低成本5-10%；3.是公司注重將下游産品進行差別化開發(有超募項目10萬噸超細旦差別化FDY絲、3萬噸超細旦差別化DTY絲)，不斷提升差別化的比例，將有助於公司提升毛利率。

　　看好11年PTA的盈利空間。1季度相對而言並不是旺季，同時原料成本大幅上漲，但産品盈利好於去年4季度的結果説明PTA銷售情況依然很好，公司保證盈利空間的能力也得到了驗證。2季度，約有900萬噸的産能將陸續進行檢修(持續時間長短不一)，考慮到聚酯産能在上半年新增了約200萬噸，供需依然偏緊，原料成本經過1季度的調整已經趨於穩定。下半年計劃新增PTA産能主要為榮盛石化子公司的，既要考慮到産能增加帶來的供給相對增加(相對下游聚酯産能和替代進口的量)，也要考慮到保持盈利空間需要良好的成本控制能力以及裝置開車生産經驗，綜合來看，我們認為2011年PTA的盈利空間仍然能夠得到有力的保證。

　　12年之後的聚酯行業盈利空間將被壓縮，但龍頭企業將會在競爭中鞏固優勢。聚酯行業目前是下游發展過快、上游發展滯後的局面，12年之後隨着PTA産能的集中投放，産能瓶頸將轉移至上游的PX和MEG，取得行業領先地位的一體化公司(尤其是目前更偏重産業鏈上端的公司)將在競爭中有足夠的優勢向上游延伸産品、向下游開發差異化的長絲短纖品種，充分競爭的市場將讓強者恒強。

　　投資建議：我們預測2011、2012年EPS分別為1.73和2.39，維持“推薦”評級。

　　風險提示內容：原材料價格因突發因素大幅上漲、棉花價格大幅下降。