工銀國際：中海集運11年第1季業績疲軟

工銀國際 馬雲(專欄)鵬

　　中海集運的11 年第1 季業績表現疲軟，總收入同比倒退1.6%至65 億人民幣，期內錄得凈虧損1.46 億人民幣，較去年同期凈虧損1.93 億人民幣有改善。燃油價格高企和市況淡靜，第1 季業績疲軟符合我們預期。由於我們相信歐洲和美國航線的運費疲軟使用率會下降，因此削減對中海集運11 年盈測23%至36 億人民幣(之前預測為47 億人民幣)。中海集運現價對應11 年預計市凈率為1.0 倍，我們認為現價與同業比較已反映合理估值。重申對中海集運的“持有”評級，新目標價3.25 港元相當於1.1 倍11 年預計市凈率。

　　11 年度業績無驚喜。中海集運公佈的11 年第1 季業績疲軟，總收入同比倒退1.6%至65 億人民幣，期內錄得凈虧損1.46 億人民幣，較去年同期凈虧損1.93 億人民幣有改善。我們認為業績疲軟是由於第1 季春節影響下運費疲軟所致。第1 季中國出口集裝箱運價指數(CCFI)平均同比下跌4%，同時中歐航線指數同比下跌18.3%。我們認為燃油成本高企也對中海集運的盈利造成壓力。

　　非營業利潤急升。今年第1 季中海集運非營業利潤同比急升961.3%，主要由於出售集裝箱的收入增加。同時，投資收入同比倒退96.6%，主要由於2010 年第1 季出售鹽田港權益帶來額外收益令比較基數偏高。

　　未來運費或有改善。我們認為中海集運將受惠于現時箱位供應不足的狀態。由於航運客戶希望爭取到足夠的箱位，因此今年新一輪的運費談判應對船東有利。同時，我們預期公司將擴大航線覆蓋和在地區市場的佔有率，亦預期公司將於今年旺季增加附加費。

　　預料航線使用率將下降。雖然我們預期中海集運將於旺季增加附加費，但由於市況淡靜，航線使用率不會如去年般高。兩大航線(跨太平洋和亞歐航線)的使用率受春節假期影響由去年第4 季超過85%下降至今年第1 季的70%。因此，我們下調中海集運11 年兩大航線的平均使用率至85%(之前預測為95%)。

　　不派季度股息。中海集運宣佈不派息，因管理層鋻於09 年出現凈虧損擬增加公司儲備。同時，公司也將加強流動資金以應付今年的52 億人民幣資本開支預算。

　　估值和評級。我們下調美國和歐洲航線平均使用率預測後相應下調對中海集運2011 年盈測23%至36 億人民幣(之前預測為47 億人民幣)。中海集運現股價對應1.0 倍11 年預計市賬率，我們認為與同業比較估值屬合理。重申對中海集運的“持有”評級，新目標價3.25 港元(之前為3.40 港元)，相當於1.1 倍11 年預計市賬率。