西藏礦業：10年業績平淡 靜待碳酸鋰産能釋放

　　中金公司 蔡宏宇

　　2010年業績低於預期：

　　西藏礦業2010年實現收入4.69億元，同比增長60%；歸屬母公司凈利潤3260萬元，同比增長223%，折合每股收益0.12元，低於我們以及市場預期。

　　正面：1)營業收入同比明顯上升。公司2010年營業收入達4.69億元，同比上漲60%，主要因為鉻鐵礦、電解銅以及鋰産品産銷量上升。2010年公司生産鉻礦石76,164噸，鉻鹽7,060噸，電解銅1,502噸，碳酸鋰2,249噸，氫氧化鋰717噸，産量同比大幅增加；2)期間費用率同比下降。公司2010年營業費用率、管理費用率以及財務費用率分別同比下降2個百分點、9個百分點以及2個百分點，至4%、24%以及1%的水平。主要原因是公司內控加強、停産費用降低以及長期借款減少。

　　負面：1)毛利率同比下降。2010年公司毛利率同比下降10個百分點至41%，主要原因是鉻鐵礦轉為地下開採以及鋰礦品位有所下降；2)資産減值損失增加。公司2010年資産減值損失同比上升57%，主要原因是公司對應收賬款與存貨計提了損失準備。

　　發展趨勢：

　　資金瓶頸突破，靜待碳酸鋰産能釋放。公司通過增發籌集資金用於碳酸鋰項目建設的議案已經獲得證監會發審委的通過。增發所募集的資金35%用於電解銅項目，將産能擴張至6500噸；另外65%用於碳酸鋰産能建設，扎布耶一期工程將使公司碳酸鋰精礦産能達到8,000噸，而二期工程完成後，碳酸鋰精礦産能預計達到26,000噸，同時將電池級碳酸鋰項目提上日程，計劃産能5,000噸，使其未來直接受益於鋰電池及新能源電動汽車市場的發展。

　　新能源汽車産業的規模化將提升對鋰資源的需求。國內汽車業“十二五”規劃將新能源汽車作為重點發展方向，隨著政府給予更多的關注與政策支持，新能源汽車未來有望實現産業規模化，將極大地提升鋰資源的長期需求。

　　估值與建議：

　　我們下調公司2011/2012年每股收益至0.21、0.26元，對應市盈率為159、132倍，以反映高於預期的成本上升。公司近期缺乏催化劑，碳酸鋰産能擴張仍有一段時間，但中長期前景仍值得期待，維持“審慎推薦”評級。

　　風險：項目建設進展慢于預期；鉻鐵礦、鋰、銅價大幅下跌。