軟控股份：産能瓶頸緩解 收入大幅增長

　　安信證券 侯利

　　收入大幅增長，凈利潤增速低於預期。公司1季度實現收入2.99億元，凈利潤6164萬元，同比分別增長79.4%和33.9%，每股收益0.08元，收入增長符合我們預期，但凈利潤低於預期。

　　三因素造成凈利潤同比增速低於預期。公司1季度凈利潤增速大幅低於收入增速的原因主要是三個方面：一是毛利率同比下降2.9個百分點；二是財務費用增加較多，公司1季度新增銀行短期借款9700萬，長期借款2000萬，導致財務費用較去年同期增加350多萬，管理費用和銷售費用同比分別增長42%和94%，在合理範圍之內；三是營業外收入較去年同期減少39.7%，主要是軟體企業增值稅超稅負返還政策尚未執行，導致1季度軟體增值稅退稅收入減少。

　　全年凈利潤快速增長無憂。仔細分析導致公司一季度凈利潤增速低的三個因素，我們認為從全年來看，公司凈利潤同步甚至超過收入增速是大概率事件。因為上述三方面因素中，只有財務費用大幅增加是貫穿全年的。而毛利率在全年將保持穩定甚至略有提升，軟體增值稅退稅收入將在政策細則出來後補回。1季度毛利率略有下降的原因主要是低毛利的硫化機和化工裝備業務收入確認較多所致，而半鋼一次成型機、新型配料系統、低溫密煉、MES等高毛利産品未來幾個季度佔比將明顯提升，帶動公司整體毛利率恢復到甚至超過2010年整體水平。

　　增長提速態勢明確，維持“買入-A”投資評級。1季度公司收入大增，這既是公司在手訂單充足能夠支持的，同時也反映出公司産能瓶頸已經開始逐步緩解，未來幾個季度産能瓶頸將逐步消除，收入將逐季保持上升態勢。收入和訂單均大幅增長，充分證明了我們此前的判斷，公司進入到增長提速階段。考慮到公司2011年財務費用將大幅增長，我們略微下調了對公司盈利預測，預計2011、2012年EPS分別為0.85和1.29元，維持“買入-A”投資評級，6個月目標價格41元，對應2012年32倍PE，我們提高公司估值的理由是公司2011年下半年開始廢舊輪胎循環利用項目將有實質性進展，將優化公司經營模式、極大拓展公司發展空間。

　　風險提示：産能釋放進度慢于預期帶來的業績不達預期風險。