奧塔維亞諾-卡努托：回歸政策聯姻

　　如果不持續使用貨幣工具和宏觀謹慎工具，金融和宏觀經濟的穩定將更難實現

　　奧塔維亞諾卡努托/文

　　不久前，許多國家都熱衷於將金融監管和貨幣政策這兩個職能區分開。有幾個國家走得更遠，比如英國和澳大利亞，它們將這些職能單獨分離出來，並把維護金融穩定的責任委派給特定機構，使其央行能擺脫相關的金融監管事務。

　　但在最近對全球金融危機的重新檢討中，金融監管和宏觀經濟管理又被重新整合起來。

　　回潮源自一種不斷深化的認識。這種觀點認為，宏觀經濟管理和金融監管都必須考慮資産價格週期的因素。在此次全球金融危機爆發前，不少人認為資産價格週期是一種基本無害，至少是相對不那麼重要的貨幣政策渠道。

　　即便是在資産價格泡沫頻繁出現的時期，大多數人依然相信這些泡沫是不可能，甚至不應該被提早發現並被消除的。而一旦泡沫破裂，削減利率將是保護經濟的一種安全之策。

　　主流的政策藍圖大概是：那些致力於控制通脹的貨幣主管部門已經足以維持物價穩定，並能保證經濟以其潛在的速度增長。在金融監管方面，只要確保金融機構能遵守一套健全的謹慎規則，確保其資本緩衝能力能與其所承擔的風險相對稱，那麼穩定也是可保證的。

　　當央行負責保證系統內有充足的流動性時，所謂“微觀謹慎”的金融監管應獨立監督金融機構的穩健性，並對其存款人提供保護。

　　但是，此次危機徹底打破了這種認為“單憑設計完善的監管系統就能確保萬無一失”的觀點。因為如今人們正逐漸認同以下觀點：在這些規則的風險評估體系中，存在延長經濟週期的因素，並可能推動顯著的資産價格增長。

　　這一觀點的內在含義其實比字面上簡單：一般來説，附屬擔保品的價值增長，會被視為償還可能性的提升。此外，如果金融機構在預備恰當的緩衝資本時以其內部的風險評估標準為依據，那麼與這些緩衝儲備相關的成本就會降低。於是，更好的償還前景以及更低的資本監管成本，將助長以資産為基礎的融資行為，使其取得更多資産。

　　倘若資産價格的泡沫繼續擴大，單個企業的資産負債表看上去或許能顯得較完美，但對於整個連環資産——債務網絡來説，將逐漸依賴估值過高的附屬擔保品，並因此易受金融腐敗影響。這個網絡的破碎和肢解將變成金融監管及貨幣主管部門的噩夢。

　　此外，系統性風險通常是在不斷上漲的資産價格脫離了宏觀謹慎的監管範圍時逐漸孕育的。在最近遭遇金融危機的發達國家中，過度著眼于針對管理通脹的監管條例已經對貨幣主管部門造成了這樣的結果：看著基於估值過高的附屬擔保品的債務不斷積累，卻無動於衷。

　　時至今日，人們對金融風險産生了足夠的重視，要求宏觀經濟管理部門介入，以便提供超出微觀謹慎監管者職能範圍的監管安排。

　　在金融監管方面，自此次金融危機發生以來，對反週期資本需求的支持不斷增加。在衰退時吸收損失的緩衝資本，更容易在光景好的時候預備下來。此外，通過在經濟繁榮期提高資本監管成本，還可引入一些手段來抵消延長金融系統週期的偏向性。

　　這類反週期資本需求將可能被列入宏觀謹慎規則和政策的工具中，因為人們對過往那種蜻蜓點水式的金融監管已不再有什麼熱情。

　　這一系列工具包括與借款者的相關特性、貸款額與抵押物價值的比率有關的融資上限；直接限制金融機構資産負債表中的貨幣和到期錯配；限制其各個資産負債表間的相互關聯；並制定特定金融工具的最低資本儲備要求。

　　然而，除了資本監管條例，貨幣政策和金融監管部門必須在流動性的監管方面進行緊密合作，尤其是通過信用機制進行監管。

　　考慮到現代金融系統人所共知的創造流動性的能力，如果不持續使用貨幣工具和宏觀謹慎工具，金融和宏觀經濟的穩定將更難實現。事實上，政策的統一而非分裂，似乎才是實現良好週期循環的關鍵。■

　　作者為世界銀行副行長兼減貧與經濟管理網絡主管