華東醫藥：工商發展穩健 免疫製劑獲政策支持

　　中金公司 孫亮 周峰

　　2010年報業績小幅低於預期：

　　2010年公司實現收入89.72億元，同比增長14.7%；實現凈利潤3.17億元，折合EPS0.73元，同比下降16%，小幅低於我們的預期，主要源於房地産項目確認的減少。公司不分配、不轉增。

　　評論：

　　工商業保持穩健發展勢頭。報告期公司實現商業收入74億元，同比上升21.6%。製劑銷售達14億元，同比上升13%。其中重點品種百令膠囊新適應症市場開發較好，同比增長28%；泮立蘇增長22%；他克莫司和賽可平替代新賽斯平明顯，3者分別增長181%、17.4%和3%。原料藥因産能受限，發展緩慢，增長只有7.7%。扣除房地産，公司工商業收入合計同比增長20%，保持穩健發展勢頭。

　　器官移植有望在2012由規範整頓走向政策支持。2010年器官移植處於緩慢恢復期。因剛性需求下半年部分地區出現不規範現象。衛生部在今年4月18日下發《關於進一步加強人體器官移植監管工作的通知》，將整治行動開展到2011年底，將限制2011年免疫製劑市場發展。與此同時，衛生部副部長黃潔夫近日接受《法制晚報》採訪時表示：“我國有望年內實現申領駕照時進行器官捐獻意願登記”，“最晚今年年底應該沒有問題”。此項細節是國外發達國家器官捐贈的重要一環，該法令的實施將意味著配套法律和措施必須完備。樂觀預計，2012年器官移植將迎來規範發展，免疫製劑市場將恢復高速增長，對公司影響重大。

　　發展趨勢：

　　公司研發能力強，2010年底，公司取得奧利司他批文，同時從集團取得吡格列酮二甲雙胍片和伏格列波糖原料藥及製劑新藥技術，這兩項均有可能成為未來大品種。醫改和基本藥物制度對公司商業發展影響較大。同時信貸緊縮環境也影響了公司商業的發展，預計2011年商業增速將有所下降。

　　盈利預測、估值與建議：

　　我們下調2011、2012年EPS預期至0.95元和1.22元，對應當前PE分別是29x和23x。公司股價1季度調整幅度較大，當前估值低於市場平均水平，尤其低於商業平均估值。維持“推薦”評級。