國信證券:制約因素消除 人民幣全年或升值7-8%

　　國信證券經濟研究所 宏觀組

　　制約升值的唯一重要因素消除

　　綜合我們近期的調研情況看，加快人民幣升值可能將成為下階段政策選擇的重要考量，幅度很可能遠超預期，我們上調全年升值預測至7-8%。

　　上述判斷的原因在於：1、監管層可能已經認為下階段輸入型通脹將成為通脹演變的關鍵，升值可直接緩解這個問題，1季度進口價格同比上漲14.2%，出現加快趨勢；2、江浙地區的出口訂單飽滿與高用電負荷消除了升值的後顧之憂，通過升值，一定程度抑制出口過高增長，抑制出口部門與內需部門爭搶電力、煤炭資源，將是明智之舉。3、升值的輿論環境正在形成。如央行首提匯率抗通脹，工信部表示輸入型通脹壓力加大，而更早些時間新華社轉發溫總理的文章對於貿易條件惡化問題的關切也可能是一個相關伏筆，因為升值可直接扭轉貿易條件惡化。

　　超出經濟負荷的出口過快增長形成升值要求

　　僅從國內考慮，監管層明白人民幣升值一直是需要做的正確的事情，唯一的擔憂在於衝擊出口增長，當前，江浙沿海區域用電量超負荷，出口訂單飽滿，顯示出口部門需求增長已經處於過高而需要抑制的狀態，從經濟均衡的角度，通過加快升值，一定程度抑制出口過快增長，抑制“出口部門與內需部門爭搶國內煤電油運資源”成為明智之舉。

　　二三月份浙江、江蘇、福建發電量分別增長19%、22%、28%，系統性地高出全國14%的水平，江浙地區發電利用小時相應快速提升，部分地區開始錯峰有序用電，這證明春節後，出口部門的增速已經過快，開始與內需部門爭搶電力、煤炭等公用基礎資源。這一點不僅為諸多微觀報道所提及，發改委近期《關於做好2011年電力運行調節工作的通知》，《關於切實保障電煤供應，穩定電煤價格的緊急通知》也是對相關情況的一種印證。

　　升值從邊際上抑制出口，為何二者同時發生？這主要是因為，出口從根本上更加受全球經濟增速的影響，全球經濟擴張推動中國出口增長，最終共同推動了升值，由此，從發生時間上，我們看到的是出口增長與升值加速同時發生，2007年出口增25.6%，人民幣升6.1%；2008齣口增17.5%，人民幣升6.1%、2009年出口大幅衰退，人民幣全年停止升值，2010年6月份後，出口確認復蘇，升值重啟。

　　實際上，如果沒有升值，我們大約可以看到更快一些的出口增長，因此，出口邊際上抑制出口，以及出口、升值同時發生並不矛盾。已經發生的出口持續增長是未來加快升值的重要基礎。而出口部門超出經濟負荷的過快增長則直接提出了升值的要求。

　　輸入型通脹加劇也要求加快升值

　　1季度我國進口價格同比增長達到14.2%，這一數字在去年三、四季度分別為10.9%、9.8%，下階段，輸入型通脹將取代租金、勞動力、短距運輸鮮活食品等非國際貿易品通脹，成為總體通貨膨脹演變的關鍵，升值是直接有效的對衝措施。特別是，産品在國門之外漲價，我國貨幣、財政政策的較難施加有效影響，唯有加快升值以一定程度抑制産品的人民幣價格。上述關係在歷史上是存在明確的證據驗證的，2007年、2008年的進口價格指數同樣快速增長，由此形成兩年的人民幣升值幅度均為6.1%，從月度數據看，2007年2季度後進口價格上漲加速，人民幣月度升值幅度也相應加快，導致2007年下半年與2008上半年期間的升值幅度高達9.8%，即雖然兩年年均都升值6.1%，但是出現一段時間集中升值的現象。

　　基於以上原因，以及近期觀察到的監管層關於匯率問題的表態，我們認為，加快升值的輿論環境和實體經濟要求正在形成，上調全年升值預測至7-8%。