國浩資本：恒大地産的估值仍較同行為低

國浩資本 袁志峰

　　事件:恒大地産的估值仍較同行為低。

　　恒大地産股價過去3日暴跌6%，主要是由於投資者沽貨獲利。然而，與同行相比，公司的估值仍然偏低，維持買入評級。2011年第1季度，公司合約銷售額達198億元，按年增長136%，按季增長34%。恒大是中國目前10大地産公司中唯一一個按季合約銷售額增長的企業。2011年第1季度合約銷售額也相當於其全年銷售目標的28%，而10大內房股第1季度合約銷售額平均佔其全年銷售目標的22%。合約銷售方面成績優於同業，顯示公司執行能力較強，定價策略有效。

　　作為在港交所上市的內房股中按市值排名第3的企業，恒大地産按銷售面積算是最大的商業住宅開發商。2010年公司銷售了接近790萬平方米的商業住宅，緊隨其後的碧桂園(2007)銷售600萬平方米，中國海外發展(688)銷售530萬平方米。公司2010年末開發中的土地儲備相當於樓面面積9,600萬平方米，為2010年合約銷售樓面面積得12.2倍，而10大內房股的平均水平為11.2倍。

　　2011年第1季度，公司商業住宅平均售價接近每平方米7,000元人民幣，而10大內房股的平均售價接近每平方米12,000元人民幣。2010年毛利率29%，行業平均水平為38%。公司集中在二、三線城市的低端市場，受政府緊縮政策的影響較小。

　　由於合約銷售比較強勁，公司現時的負債狀況可以接受。2010年12月31日，凈負債對凈資本比例為54%，10大內房股平均水平為43%。

　　根據市場預測，公司目前股價相當於3.1倍市帳率，7.6倍2011年市盈率，相對凈資産價值折讓37%，而行業平均水平分別為2.0倍，10.3倍與34%。與同行相比，恒大地産的估值並不昂貴。

　　本行維持對恒大地産的買入評級，6個月目標價調整為5.60元，基於相對預測的每股8.0元凈資産價值折讓30%。