李大霄：基金分倉的盈利模式導致惡性循環

　　--于咏悠

　　李大霄(微博專欄)：基金分倉的盈利模式導致惡性循環

　　本刊實習記者 于咏悠

　　近期，網上盛傳某知名研究員的一個真實的故事：該研究員給一個醫藥公司賣出評級，結果被某基金找上門來，從研究員本人罵到部門領導再罵到銷售，罵得整個研究部不敢出聲。然後該基金又找到那個醫藥公司，要他們發表聲明，説該研究員根本沒來過公司，説的都是假話等等。為這事，也折騰了幾個月。故事真偽先不説，單就券商研究所在現有體制下的盈利模式，這一故事的也存在其合理性。

　　綠大地、勝景山河、寧波聯合等諸多上市公司案例表明：在股市整條生態利益鏈下，不僅僅是某一個鏈條出現了問題，而是諸多鏈條環環相扣，令各利益方不得不隨波逐流。而作為券商研究所這一中間環節，通過券商出具的研究報告，種種弊端也暴露無遺。

　　證券分析和證券研究本身是一光鮮耀眼的工作，而券商依託中國資本市場崛起的大舞臺，其研究模式就更加受到眾人的羨慕。那麼，究竟是何原因造成了目前券商研究報告的形式化現象？本刊記者特就券商研究模式問題採訪了英大證券研究所所長李大霄先生。他指出，這個問題的關鍵在於：當每個人都抱怨社會不公時，但是最後卻都在用自己的投資行為在支持這種交易。

　　記者：曾經有基金經理抱怨説，早上一大早起來開郵箱，就發現郵箱裏有200多封研究報告，而真正有價值的報告可能一篇還不到。那麼，在這種密集的研究報告撰寫模式下，現在券商研究員的研究報告是如何形成的？

　　李大霄：券商研究報告分成兩種，一種是根據公司的公告進行的事件性點評，並對公司進行估值及評級；另一種是根據長期對公司或者行業的積累，撰寫的深度研究報告。

　　研究員從調研工作的開展到最後形成研究報告需要經過以下四個階段：

　　第一階段：案頭工作準備。即對目標公司進行初步的資料蒐集，找出所需重點調研的內容，做相關文案的整理工作。

　　第二階段：目標公司實地調研。包括上市公司的各個層面，從實業的角度去驗證之前所做的案頭工作。從産業鏈的上、下游去分析企業的産品價格議價能力及産品銷售能力；公司産品在同類産品中的競爭力情況；到企業的生産基地去實地調查，查看員工的上班情況等等。

　　第三階段：形成清晰的邏輯分析框架，撰寫研究報告。

　　第四階段：研究報告進行合規審查，通過後發佈給需求方。

　　記者：像您剛才所言，在到上市公司實地調研這一階段，就需要具有很強的辨別能力，來甄別好公司與壞公司，研究員是如何做到不被上市公司"忽悠"？

　　李大霄：研究上市公司投資價值的第一要領是看管理層的人品，這是最重要的，其次才是看公司。

　　第二，公司募集的資金是否對社會做出了正面的貢獻。人分成三種：對社會有貢獻的人，對社會産生負面貢獻的人以及既無正面貢獻又無負面貢獻的人，公司也同樣分成這三種。判斷一個公司可以從以下三方面去分析：1、公司的主業是屬於以上的哪種類型。2、在目前的股價上是高還是低，高管此時對所持股票是買入還是在賣出。3、花十年的時間去觀察一家公司，從公司的歷史去甄別。

　　第三，通過時間去檢驗公司，包括對公司員工的待遇、對社會的貢獻等。

　　記者：那麼經過這麼嚴密的甄別，為何還是會出現券商研究員對諸如綠大地、寧波聯合、雙匯出具的高估值研究報告？

　　李大霄：問題的關鍵在於當每個人都抱怨這個社會的不公時，但是最後卻用自己的投資行為去支持這種交易。大家最後都不願意去對做出正面貢獻的公司給予合理的估值。而反過來卻都借用各種所謂的"題材"來推高股價，冒著本該套牢一百年的風險去套牢兩百年。

　　而從券商研究所目前的盈利模式看，所有的投資者都希望能夠得到免費的午餐獲取研究報告，不願意花錢購買。雜誌能賣錢，為何研究報告不能賣錢？研究報告賣不了錢，就只有從基金公司來獲取分倉收入，如此下去，又會陷入一種惡性循環。機制問題沒解決，真正的雷鋒做起來太難！