吉林敖東：人工肝項目將啟 估值修復可期

　　國泰君安 梁靜

　　公司與美國生命治療公司(Vital Therapies, Inc)就生物人工肝(ELAD)項目簽訂投資意向書。擬初步投資200萬美元，持有後者5-6%的股權。如項目獲得中國藥監局或美國食品藥物管理局批准，則將再次投資2,500萬美元，成為其第一大股東。若六個月內未獲批准，雙方就合作事宜另行協商。照此測算，公司初步持股200萬股，價格約$1/股；以此價格，兩次投資共持股2700萬股左右，持股比例約43.5%。

　　Vital研製的體外肝臟輔助裝置，是全球首創的以人體肝細胞為主的生物人工肝。目前已成功地完成6個階段的臨床試驗，在中國完成了最後階段臨床試驗，在2007年9月向中國藥監局遞交了上市申請。為獲美國生物製劑(BLA)及上市許可(MAA)，美國最後階段臨床試驗正在進行。已有122位患者接受了ELAD治療，中國共49例。

　　ELAD潛在市場空間巨大。據WHO統計，全球急慢性肝衰竭患者數量近1200萬例，若不進行肝移植死亡率達到70%-80%。美國等待肝臟移植的約1.7萬人、其中超過2000人在等待中死亡；而另有3萬人無法移植；ELAD作為繼肝移植外新的治療手段，將有效緩解肝供需矛盾，其潛在市場約10.8億美元/年。我國是肝病大國，約12%的人攜帶乙/丙肝病毒，每年死於肝病者約40萬人，潛在市場價值更高。

　　公司擁有塔東鐵礦30%股權，項目資源基礎儲量1.3億噸，規劃年限34年，為露天和地下聯合開採，設計年産原礦500萬噸，生産品位67%的鐵精粉102萬噸。明年上半年可望達産，屆時凈利潤貢獻可達1.5億元、EPS0.26元。敖東所含塔東鐵礦的價值在30-35億元左右，對應每股價值增厚5-6元。

　　ELAD能否如期獲批具不確定性。但即便不考慮ELAD，扣除主業和鐵礦，所隱含廣發市值645億元、折價35%；若考慮到廣發增發，折價也達20%。ELAD將驅動公司價值回歸。維持“增持”評級。不考慮ELAD，市值300億元，對應每股價值52元。