我國股指期貨市場仍為演習版

　　■董少鵬

　　到4月16日，我國股指期貨運行將屆滿一週年。對於股指期貨市場的運行情況，各方評價總體正面，主要可歸結為：一是有利於抑制現貨市場的過度波動；二是豐富了機構投資者管理風險的工具；三是未出現系統性市場風險。不過，我認為，在看到股指期貨市場階段性成績的同時，我們也要清醒認識到，目前的股指期貨市場還是一個初步的、未充分發育的市場；從一定意義上説，它還是一個“演習版”。充分發揮股指期貨的作用，還需要再走一段不短的路程。

　　首先，對於股指期貨抑制股票現貨市場過度波動的作用，既要予以肯定，也要辯證看待。

　　的確，從統計數據看，股指期貨上市以來，上證綜指、滬深300指數日均波幅均有所減緩。根據滬深證券交易所2010年市場運行質量報告，滬市2010年股票總體日內 5 分鐘的相對波動率、超額波動率和收益波動率分別是48、23和46個基點，較2009 年分別下降18.8%、11.5%和15.2%。深市股票總體分時波動率和收益波動率分別49、56個基點，較2009年下降了18.4%和16.4%。這一狀況確實可喜。

　　但是，我們也不能把股市波動率降低單單歸功於股指期貨；同時，説我國股市穩定機制已與發達市場一致，也為時尚早。2011年股市波動率降低，還與市場內部供給對比、國內宏觀經濟變數、國際市場不確定性未減等有關。

　　去年，A股市場新股發行創全球第一，這本身就抑制了主板市場指數的上漲；而連續3年積累的解禁股壓力也是顯而易見的。國內貨幣政策由適度寬鬆轉為穩健，房地産調控日益加重，國際大宗商品特別是石油、糧食等價格上漲，也是導致投資者謹慎行事的重大因素。鋻於國內股市歷來有炒新的傳統，新股發行必然帶動炒作，而為穩定經濟而推出的一系列産業支持政策、區域規劃等均構成了支持2010年股市炒作的理由。

　　抑制和刺激因素同時存在，客觀上造成了所有投資者整體上謹慎操作，這必然導致市場整體波動率下降。如果經濟形勢真正回歸常態之後，並且解禁股壓力消化之後，即使有股市期貨，股市波動率也可能並不像現在這麼低。

　　其次，我國期貨市場與發達市場比，在規模、品種、參與者以及交易機制上都還存在不小的差距。從市場保護來説，為控制風險所採取的約束性措施，可謂費盡心機。

　　概括説，我國股指期貨市場上有“高壓線”、中有“安全帶”、下有“指導員”。高壓線一是指18%的交易保證金比例，二是指如果客戶穿倉由期貨官司買單的制度安排。有了這兩項基本制度，期貨市場風險的規模和烈度受到顯著遏制。就是説，出現大的風波幾無可能。

　　“安全帶”既包括適當投資者制度，也包括針對風險苗頭采取約談、電話提醒等措施，也包括立案調查措施。這些措施都直接作用於投資者交易行為本身，好比針對行駛中的駕駛員設置的安全帶和安全氣囊。一旦碰觸，風險控製作用自然得到發揮。

　　而“指導員”則是指針對成交量猛增而採取的“監管前移”措施，在去年9月交易量猛增時，交易所對單個客戶每日盤中開倉數量提出指導建議。這雖然是應急之舉，不值得提倡，但確實也有效地化解了風險。

　　我認為，在股指期貨開辦初期，採取立體的保護性措施，減少風險傳染和放大的市場縫隙，是可以理解的。即便市場進一步發育了，針對中國自身國情採取一些創新監管措施也是必要的。但是從整體趨勢來説，股指期貨市場必須向國際市場看齊，釋放市場自身的力量。

　　為此，從監管者來説，要減少對市場主體的直接干預，而更多地依靠制度約束和市場自我約束。更為重要的，是擴展可交易的品種，加快機構投資者入場的進度。

　　與此同時，進一步加強股票現貨市場的規範化建設，為股指期貨市場提供更為真實、有效的交易基礎，是一項更為長期的任務。我們相信，將隨著現貨市場的發展，股指期貨市場將加快走出“演習版”階段，走上一條穩健發展的大路。