滬倫兩市銅價或將回歸

　　國海良時 丁可

　　鋼價上一輪上漲所表現的主要特性已經消失，中國需求炒作因進口套利窗口關閉未能如期展開。目前季節性效應並沒有如期顯現，我們認為後期滬倫兩市銅價將出現一定回歸，短期銅價不具備繼續創出新高的動能，或將呈現高位寬幅振蕩的格局。

　　前一輪銅價上漲特徵已經消失

　　LME銅升貼水自去年開始快速上漲，顯示現貨市場處於非常緊俏的局面。目前來看，LME銅現貨升貼水已重回貼水的狀態，因此後期銅價上漲的動能已遠遠不如從前。

　　在現貨需求的支持下，前期近月價格漲速高於遠月，因此遠月對近月的正價差開始向逆價差轉變並擴大，這有利於多頭不斷展期。目前逆價差逐步縮小，市場格局發生轉變。從LME銅期現結構中可以發現近期LME銅近月價格快速回落，而遠月價格依然保持堅挺，這也印證了市場對銅價的長期看好。

　　套利窗口關閉，中國需求未啟動

　　由於滬銅滯漲，造成其與倫銅價差一直擴大，從而進口盈虧一直處於虧損的狀態。目前滬倫兩市套利空間一直關閉，影響精銅進口數據。我們發現銅價的高位往往對應著進口的大幅虧損，兩者歷來有著互相轉化的過程。我們認為二季度兩市比值需要一種內生性的修復。若後期中國需求炒作遲遲未能啟動，則倫銅主動向滬銅靠攏可能性較大。

　　庫存激增，市場對高銅價謹慎

　　當前LME與上期所銅庫存持續上漲，其中主要以LME亞洲庫存(韓國、新加坡)增長最為迅速，市場認為是中國貿易商不斷拋售在亞洲倉庫。同時銅登出倉單不斷回落，也暗示現貨需求處於低迷的狀態。

　　從下游産業鏈調研的情況看，目前銅加工商普遍不敢大量囤貨，基本在一個星期左右。電纜行業鋁代替銅技術已經非常成熟，雖然壽命是銅電纜的一半，但是質量較輕，成本大幅降低。若銅價一直維持高位，此替代現象將更為突出。多數貿易商認為，往年在4月中旬他們開始將囤積的銅拋售出來，這已經成為行業的普遍規則，但今年銅價提早下跌，所以備貨相對謹慎，滿足基本用量為主。從季節性角度分析，今年並不按季節性規則運行，投資者也需警惕。

　　CFTC持倉顯示銅價仍有回落空間

　　首先，從CFTC持倉結構看，前期基金持倉多頭快速回落，造成了倫銅快速回調，兩者走勢基本一致。其次，商業持倉空頭也急速回落，由於商業持倉空頭一般都是套保頭寸，因此其實現“落袋為安”的策略可能較大。再者，商業持倉多頭繼續保持橫盤整理態勢，或者也意味著商業頭寸對銅價的長期看好。

　　目前靠非商業方面的持續減倉使銅價暫時無法再創新高，筆者認為這種局面並不一定意味著轉勢。歷史上也有過類似的情況，銅價通過較長時間的盤整來獲得商業方面的認同後再創新高。一般行情最終的趨勢逆轉都是以非商業凈頭寸多空轉變來完成的，而當前非商業凈多雖然快速減倉，但仍然處於多頭格局。歷史上商業持倉與基金持倉存在不斷發散後回歸的規律，這暗示了與基金持倉趨勢一致的倫銅並未調整到位。

　　綜上，銅價在經歷一輪上漲後需要較長時間的休整。雖然目前LME銅表現堅挺，但滬銅因國內加息等緊縮政策的影響，始終表現滯後。短期來看，市場始終缺乏有效的炒作熱點，銅價或將維持高位寬幅振蕩的格局。