汽車行業：行業增速放緩 盈利顯著分化

　　東方證券 秦緒文

　　研究結論：

　　狹義乘用車市場景氣程度依然較高，不同企業之間盈利增速顯著分化。

　　根據中汽研的數據，1季度，狹義乘用車産品銷量同比增長27.2%，3月份同比增長19.7%；而交叉型乘用車1季度産品銷量同比僅增長1.2%，3月份同比下降28.8%。1季度，乘用車産品銷售均價下降3.9%，仍在合理範圍之內。不同企業的産品銷量增速顯著分化，新産品較多、産品競爭力強的合資企業，如上海汽車、悅達投資旗下整車企業的産品銷量增速依然顯著超越行業的銷量增速，預計這些乘用車企業1季度的盈利水平將繼續快速增長。

　　大中客市場維持了平穩較快增長的勢頭，銷售均價繼續提高。1季度，大中型客車行業産品銷量同比增長18.5%，繼續保持了穩定快速增長的勢頭，而且，産品的銷售結構繼續上移，大型客車的銷量比重在10年基礎上繼續提高，産品銷售均價同比增長4.4%。我們分析認為，2011年大中型客車行業産品需求增長的驅動因素在於：1)交通擁堵的大中城市將加快公共交通系統的建設，對公交車的産品需求增速將顯著快於往年；2)中國大部分城市公交車老化嚴重，升級換代的需求非常迫切；3)來自公路客運行業的需求繼續穩定增長，鐵路客運、公路客運相輔相成、協調發展的局面逐步開始形成。

　　重卡市場步入去庫存階段。1季度，重卡行業結束了快速增長的勢頭，産品銷量(批發量)同比增長8.5%；經銷商的庫存水平快速上升。分車型看，公路運輸用車輛銷量(經銷商銷售)同比下滑約35%，土建類産品銷量(經銷商銷售)同比下滑約10%。我們分析認為，09年開始，養路費取消，刺激公路運輸客戶有積極性採用大排量大載重的半挂牽引車；同時09年、10年兩年，國家大規模投資進行基礎設施建設，刺激經濟快速增長，公路貨運行業高度景氣。上述兩方面因素驅動半挂牽引車産品銷量從09年下半年開始持續快速增長，一直持續到10年11月份。相對於公路貨運量，半挂牽引車的保有量已經過剩。所以，從10年12月份開始，以半挂牽引車為代表的公路貨運類重卡産品需求快速下降，這是今年1季度重卡産品銷量增速放緩的最主要的原因。和需求相對應，受原材料價格大幅度上漲和産品高端化的驅動，重卡産品1季度銷售均價同比上漲5.5%。我們預計1季度重卡類整車企業的盈利增速將顯著放緩，而重卡類核心零部件企業的盈利增速依然較快。

　　投資評級。結合1季度各個汽車細分市場的運行狀態，我們繼續看好乘用車和大中型客車兩個細分行業市場全年的景氣程度，繼續重點推薦：上海汽車(600104)、悅達投資(600805)、江鈴汽車(000550)和宇通客車(600066)。

　　風險因素。如果日本大地震對日本汽車零部件企業的生産能力的破壞在年內無法得到穩定的恢復，將對中國汽車産品的産量産生實質性的影響。