西藏城投：進軍鹽湖資源開發

　　安信證券 衡昆

　　西藏城投通過獲得阿裏聖拓礦業41%股權，從而控制了龍木錯鹽湖。該鹽湖僅地表滷水就擁有氯化鋰資源219萬噸(折碳酸鋰189萬噸)，屬特大型鹽湖，儲量與西藏礦業的扎布耶鹽湖相當。該鹽湖還擁有氯化鉀1,859萬噸、氧化硼170萬噸等寶貴資源。另外，聖拓礦業旗下還有一個尚待完善礦權的鹽湖資源有待確認有望進一步增加本次收購的價值。

　　比較近年來中信國安、西藏礦業等國內主要鹽湖資源的轉讓價格，可發現本次收購價格較為低廉，單位碳酸鋰收購成本僅為中信國安收購價的44%。我們認為龍木錯鹽湖綜合利用項目的經濟設計産能至少應為：碳酸鋰2萬噸、氯化鉀20萬噸、硼酸3萬噸，相當於服務年限為36年。我們預計，達産後項目有望年均實現凈利潤8億元。考慮到龍木錯鹽湖資源的特殊性以及鋰行業的長期發展前景，我們認為該資源的價值約為240億元；折合每股價值17.1元。

　　西藏城投作為上海市閘北區國資委控股的房地産企業，是閘北區最大的房地産開發企業之一。公司在舊區改造、配套商品房、普通商品房和保障性住房開發等領域的資源優勢明顯。考慮項目的開發進度和銷售前景，我們預測未來三年(2011～2013年)公司房地産業務的凈利潤年均複合增長率超過80%。我們對房地産業務的每股價值估算為10.5元。

　　綜合考慮公司鹽湖資源和房地産業務後，我們得出西藏城投每股價值為27.6元如果聖拓礦業持有的未完善鹽湖資源能夠儘快確認，還有望進一步增加公司的長期投資價值。我們給予“增持-A”投資評級。

　　主要風險包括：1)龍木錯鹽湖所在地區的自然環境較為惡劣，擬採用的生産工藝及方案尚未有大規模商業生産的案例。西藏城投對礦産資源開發、管理的經驗相對不足，存在一定的生産經營和管理風險；2)如果鋰在動力電池和儲能等新興領域應用的增長速度低於我們預測，或者碳酸鋰産能擴張的速度快於預期則碳酸鋰價格走勢可能會低於預期。