新一輪循環展開

　　中原證券

　　昨天滬深股市繼續弱勢下跌，個股整體表現乏力。我們認為，隨著國內經濟增速的逐步回升，政策收緊預期將再度升溫，新一輪循環正在展開，二季度前期的A股市場下行風險在上升。

　　從歷史經驗來看，二季度是傳統的投資旺季，市場對春季施工旺季到來對投資的拉動寄予希望，我們也認為投資的全面鋪開將有效減緩經濟下滑的風險。從數據上來看，2月工業增加值增速達到14.90%，體現淡季不淡的特徵。同時，3月份匯豐PMI（製造業採購經理人指數）開始觸底回升，先行指標預示二季度經濟有望結束下行。

　　從投資的角度來看，目前房地産投資佔比25%左右，製造業投資佔比30%左右，再加上新興産業投資，年內60%以上的固定資産投資將得到足夠的保障，經濟大幅下滑的風險將會明顯減輕。而考慮到消費在快速回落後的趨於平穩、海外經濟持續復蘇對國內出口的拉動，GDP增速有望在二季度再度回升。

　　今年春節之後，政策進入短暫的觀察期，期間公開市場的資金面呈現出持續寬鬆的格局，投資者對政策的擔憂逐漸減輕。不過，自3月下旬開始，政策收緊的信號已開始顯現。此外，我們認為二季度存款準備金率將再度上調。

　　就目前來看，上證綜指自2667點以來的反彈先是政策收緊預期淡化的結果，但也可能來自於3月中下旬國內經濟回升的再度推動。如果僅是前者，市場應還有一定的上升空間；如果已經包含了後者的預期，未來市場將面臨向下調整的壓力。

　　從2010年以來的宏觀經濟、政策調控與A股市場的關係來看，我們認為是一個循環的過程。第一階段，經濟向下、政策向上，市場見底。經濟向下，A股先以回落的方式反映基本面的下滑，但隨後市場預期政策轉向，A股再以盤升的方式來反應未來政策面的改善。

　　在此期間，市場先跌再漲，容易見到市場的底部。第二階段，經濟向上、政策向下，市場見頂。經濟向上，A股將以上升來反映基本面的改觀，但市場預期政策出臺，A股隨後將以回落來反映政策面的收緊。在此期間，市場先漲後跌，容易見到市場的頂部。

　　不過，目前上證綜指的估值水平與1664點、2319點相差無幾，權重股較大的A/H折價也封殺了市場向下的空間。預計二季度上證綜指主要運行區間為2600點-3200點。因此，二季度是防禦還是撤退便成了一個問題。對於普通投資者來説，短期的以退為進不失為比較安全的選擇；而對於機構投資者來説，避免市場的結構性風險已經提上日程。