交銀國際：中國生物制藥業績略超預期

交銀國際 吳斌

　　中國生物制藥2010年收入、凈利潤和股東應佔利潤分別為40.8億港元，8.6 億港元，5.7 億港元，同比增長分別為26.0%、29.3%和42.8%，實現EPS 0.11 港元，略高於我們此前預期。高於預期的主要原因是部分股票投資的公允價值變動達到1.8 億港元。銷售費率同比上升1.4 個百分點，主要原因是銷售力度較大，以及醫保目錄投入的一次性支出2000 萬港元，管理費率和其他費率分別同比上升0.4 和1.0 個百分點，主要原因是研發投入大幅加大和人員工資上漲；實際所得稅率21.0%，同比上升4.1個百分點，主要原因是計提股票收益的遞延稅項大幅增長。年末股息0.02 港元/股，全年股息達到0.08 港元。

　　多個主導産品保持快速增長。1）凱時收入10.9 億港元，同比增長44.4%，仿製藥質量較低，並沒有對凱時帶來太大影響；2）凱紛2.88 億港元，同比增長50.7%，泰德擁有氟比洛芬酯多個劑型的獨家品種，産品護城河深厚；3）去年三月獲批的潤眾全年實現收入1.45 億港元，基本符合預期，恩替卡韋仿製藥目前已有4、5 家獲批，與名正相比，競爭形勢較好，市場空間巨大，預計仍將保持高速增長；4）名正收入6.5 億港元，同比僅增長2.2%，阿德福韋酯目前獲批廠家較多，招標降價較大，但其市場容量尚未飽和，正大天晴在肝病藥的品牌顯著，我們認為名正仍有增長空間；5）其他産品中，天晴甘美收入4.5 億港元，同比增長36.1%，天晴寧收入1.55 億港元，同比增長50.2%，普潤和天晴甘安受注射劑産能影響，增速較低，預計今年南京天晴産能瓶頸解決後，將恢復正常增長。抗腫瘤藥收入2.8 億港元，同比增長48.5%。

　　賬上現金充裕，預計將持續並購成長。2010 年底收購上海通用藥業55%股權，生産皮膚科製劑和激素製劑，收入1 億元左右，今年將並表貢獻利潤。今年收購邵陽骨科醫院進入醫療服務，預計公司將進一步並購做大醫療服務。

　　　維持業績預測和投資評級。不考慮非經營性收入和將來並購，假設泰德2012 年上市降低並表比例至28%，我們測算2011～2013 年公司收入分別增長27%/21%/23%，股東應佔利潤分別增長12%/24%/25%，實現EPS 分別為0.13、0.16 和0.20 港元。公司每年分紅豐厚，按當前股價計，股息率超過2%，旗下公司成長性優秀，在各自治療領域處於龍頭地位，我們維持“買入”評級，短期目標價3.25 港元，對應2011 年PE 25倍。