雙匯停牌衝擊基金 開基面臨估值和流動性兩難

　　本刊記者 袁京力/文

　　估值高了，對留守的持有人不利；估值低了，又可能引發資金涌入套利——因“瘦肉精”事件被停牌的雙匯發展(000895.SZ)，正在給開放式基金製造難題。令部分基金雪上加霜的是，受其他定向增發或者重倉股停牌鎖定流動性的疊加影響，一些開放式基金在面對鉅額贖回時可能存在流動性隱患。

　　3月15日，雙匯發展因爆出“瘦肉精”事件，當天該股票跌停，並在晚間宣佈停牌。重倉該股的基金紛紛捲入其中。根據基金2010年四季報，共有56隻基金的前十大重倉股中出現了雙匯發展的身影，其中16隻基金持有雙匯發展的資産佔其總資産的比例超過5%。

　　事發3個交易日之後，一些重倉該股的基金公告，自3月18日起，該股按照70.15元/股估值，而其他公司也表示要按照公允價值計算，這給目前的開放式基金停牌股估值和流動性帶來了挑戰。

　　估高和估低都是問題

　　此前，關於基金持倉長期停牌股票的估值，一直存在爭議。一個比較明顯的例子是2008年長江電力(600900.SH)的停牌。在它停牌期間，上證指數下跌50%，但當時一些重倉該股的基金是按照其停牌前的收盤價估值，這引發一些投資者在復牌前贖回，試圖把長江電力復牌後下跌造成的損失讓留守的基金持有人承擔。

　　這引發了監管者的重視。在2008年9月，監管部門出臺了相關政策，要求對長期停牌股根據實際情況採取公允價值計算，而參照標準為停牌股所在行業的指數的漲跌幅。不過，在雙匯發展身上，指數法卻並不見得反映了其面臨的風險。

　　“在停牌之後，食品飲料行業指數是上漲的，這根本無法反映雙匯發展所面臨的風險。”上海一家持有雙匯發展的基金公司人士告訴記者。

　　該人士認為，按照指數法估值，如果雙匯發展在復牌之後出現多個跌停，在復牌之前贖回的投資者逃過凈值的大幅下跌，這對留守的投資者不公平。

　　那麼，繼續往下調整是否合適呢？

　　一位分析師表示，如果定在60元/股或者更低的50元/股，當雙匯發展因為“瘦肉精”事件影響小于預期時，在資産注入已經啟動的情況下，該股有望反彈，這將會導致套利資金的進入，這也將損害原持有人的利益。

　　畢竟，賣方分析師給予了雙匯發展較高的估值。此前，按照賣方分析師的報告，完成資産注入的雙匯發展目標價可以達到100元/股，這也是大部分基金選擇留守的原因。

　　在2010年11月29日宣佈資産注入之後，雙匯發展出現了5個漲停，股價也從每股50元左右摸高至96元，幾乎翻了一番。

　　其中，一些重倉雙匯發展的基金，給予了套利的機會。

　　據國信證券的統計，扣除申購贖回費，申購、贖回部分基金可以達到超過3%的套利空間。

　　而如果此次繼續調低，一旦雙匯發展“瘦肉精”事件影響較小，其復牌後可能上漲，這又出現了套利空間。

　　流動性風險

　　開放式基金的特點是份額不確定性，投資者的申購和贖回受的束縛較少，這要求開放式基金在資産配置中要保持良好的流動性。

　　但近期的疊加因素將讓開放式基金的流動性受到影響：一是基金重倉的其他股票的停牌；二是基金參與定向增發的頻繁。

　　以停牌股為例，另一個典型的是上海汽車(600104.SH)的停牌。根據上海汽車今年2月11日晚間的公告，該公司因為籌劃資産重組開始停牌，到目前為止，該股因資産重組尚處於停牌過程中。

　　“上海汽車停牌雖然是利好，但確實也鎖定了基金的部分流動性。”深圳一家券商基金分析師表示。

　　此外，則是定向增發和網下申購。

　　早在2006年，為了防範基金投資定向增發等流通受限股票，證監會曾經下發通知，要求基金要防範流動性風險。

　　不過，該正式下發的通知，卻刪除了此前初稿中投資受限流通股不超過5%的限制，使最後正式下發的文件卻沒有相關的比例限制。

　　作為獲取超額收益的手段，網下申購和參與定向增發在開放式基金投資管理中頗有市場，甚至部分基金中參與定向增發的比例接近資産規模的10%。

　　事實上，如果存在上述兩種情況的基金，當遇上雙匯發展這種重倉股停牌時，雖然持續贖回是小概率事件，但這依然會給基金的流動性帶來麻煩。