指數區間震蕩 結構重於倉位

　　週四滬深股市整體上維持平衡震蕩的格局，個股漲跌比相對均衡。從板塊來看，所有大類板塊漲跌幅均在1%以內，採掘與有色的調整幅度略大。我們認為，在政策調控沒有出現明顯的弱化之前，市場仍將呈現出窄幅震蕩走勢。從投資的角度來説，既然指數變化幅度不大，持倉結構的意義應該重於倉位水平的控制。

　　市場一致預期難形成

　　從1-2月數據來看，國內經濟出現明顯的減速跡象。在通脹上升的壓力下，消費者信心指數持續回落，1-2月的社會消費品零售總額增速下滑近3個百分點。在四萬億基建投資告一段落、銀行信貸調控以及地産調控的影響下，工業生産環比出現趨勢性下滑，國內新開工項目數同比大幅減少。而在地方財政的制約下，保障房投資是否擠壓其他項目的投資也成為市場擔憂的焦點。此外，從發電量、基本金屬庫存、貨車銷量、工程機械銷量、航空客運量等角度也確實觀察到國內經濟增速在2010年四季度之後出現了一定程度的回落。

　　但展望下一階段，我們認為國內經濟回落的幅度應在可控範圍內。首先，雖然商品房投資可能出現下滑，但1000萬套保障房的建設將使得房地産投資仍有出現正增長的可能。其次，國外經濟復蘇帶動國內出口增長，與産業升級一起，推動製造業投資的增加。最後，新興産業投資增速一直維持高位。從剛公佈的數據來看，3月份匯豐製造業採購經理人指數（PMI）已較2月份回升了0.5個百分點，顯示出在春節因素消退後，國內製造業有望再度出現擴張的勢頭。我們認為市場對經濟增速急劇下滑的擔憂應該會有所減輕。

　　不過，對於月度的經濟增長上行或回落對A股市場的影響，投資者的預期似乎仍難以達成一致。一方面，如果二季度經濟增長放緩，部分投資者擔憂經濟下滑對企業盈利的負面影響，而另一部分投資者則憧憬緊縮政策會逐漸放鬆。另一方面，如果二季度經濟增長無虞，部分投資者會擔憂政策緊縮的持續，而另一部分投資者則側重於投資品景氣度上升下的配置機會。這意味著在國內通脹沒有見頂之前，市場需要更多的經濟數據驗證，才能形成更為穩定的一致預期。

　　估值提供強有力支撐

　　從A股市場來看，估值水平為大盤提供了強有力的支撐。截至2011年3月24日，在2010年上市公司盈利30%、2011年上市公司盈利20%、10%與零增長的保守假設下，上證綜指分別對應14.4倍、15.7倍以及17.3倍的動態市盈率。而自2006年以來，上證綜指的市盈率平均水平在22.6倍，最低水平在13.2倍。從當前的估值水平來看，指數確實很難有大幅度的向下空間。

　　此外，考慮到政策調控所帶來的流動性收縮，我們傾向於認為2011年A股市場的估值水平將較2010年低。不過，由於在上述假設下上證綜指2010年的平均動態市盈率為16.6倍、最低動態市盈率為14.1倍，即便2011年A股合理的動態市盈率對應2010年的最低水平，向下的空間也非常有限。另一方面，就上市公司的盈利水平來看，2011年企業盈利出現正增長應是大概率事件，這應該能夠部分抵消掉估值下移所帶來的負面影響。

　　把握結構性機會

　　綜合來看，下一階段股指仍將處於上下兩難的尷尬境地，我們維持上證綜指2800點至3000點區間運行的判斷不變。從某種程度上來説，既然指數變化的幅度不大，倉位水平就顯得不怎麼重要，重點則在於結構性機會的把握。建議投資者關注以下三方面的投資機會：一是行業景氣度高位運行的板塊，如機械、水泥等；二是與保障房建設相關的個股，尤其是“建築加地産”類概念；三是外延式增長類，如地方國資並購重組等機會。

　　機構來源：中原證券