輝立證券：中國海外宏洋買入評級

輝立證券 陳耕

　　中國海外宏洋集團（以下稱中海宏洋）的前身是蜆殼電器集團，後者從1984年以來在香港上市。2010年，中國海外發展有限公司(0688.HK)完成了對蜆殼電器集團的收購，並將其正式更名為中國海外宏洋集團。作為中海地産的新的地産業務平臺，未來中海宏洋將致力於發展三、四線城市的房地産項目，並將穩步提升其在中海地産的收入比重。

　　中海宏洋在2010年銷售額達人民幣35.8億，而入帳收入增長129%至33.98億元。由於在售物業有限，廣州地區樓盤主導著公司的銷售業績。未來公司的業務聚焦于為具備潛力的三線城市提供中高端住宅産品，而公司在桂林、銀川和合肥等地的頻繁拿地反映了公司未來的發展方向。公司在2011年的財務支出壓力較大，我們預計其將有再融資的計劃出臺。

　　我們給予中海宏洋“買入”的評級以反映其較強的競爭優勢和較低的估值，我們估算其未來12個月目標價為9.5港元，高出現價21%。

　　廣州地區樓盤主導銷售業績

　　中海宏洋目前正在發展的地産項目，主要來自原光大房地産的地産資産，項目分佈北京、廣州、呼和浩特、桂林、惠州等城市。2010年，中海宏洋的合約銷售額達人民幣35.8億，銷售面積24.8萬平方米，銷售均價為人民幣14435元/平方米。

　　2010年，中海宏洋的入帳面積超過39萬平方米，入帳收入增長129%至33.98億元。中海錦榕灣、學院派、中海錦嘯城、紫禦東郡和橡園國際是目前中海宏洋的主力發展項目。位於廣州的中海錦榕灣在2010年貢獻了64%的銷售額和34%的入帳收入，該項目在2011年將貢獻超過10億的入帳收入。廣州的另一項目—橡園國際將是公司在2011年的銷售主力項目，其將在3月末推出，預計貢獻銷售額達人民幣15億左右。

　　定位於三、四線城市

　　作為中海地産的新的地産業務平臺，未來中海宏洋將致力於發展三、四線城市的房地産項目，並將穩步提升其在中海地産的收入比重。近階段中海宏洋的核心任務是處理原光大地産的項目，中海錦榕灣、學院派、中海錦嘯城、紫禦東郡和橡園國際均屬此列。未來一段時間公司的發展重點將放在潛質較好的三線城市，為當地居民提供中高端住宅産品。

　　公司在2010年的土地儲備活動已反映了公司未來的發展方向。中海宏洋在2010年先後在桂林和銀川獲得142萬平方米的土地。其中銀川地塊面積135萬平方米，總建築面積達287萬平方米，土地性質為住宅和商業，支付對價為人民幣40億元，中海宏洋佔有70%的權益。截至到2010年末，中海宏洋的總土地儲備面積為529萬平方米，其中權益面積為414萬平方米。

　　可以預見的是，公司將根據自身資本實力逐步吸納三、四線城市土地，中部和西部地區將有望成為其未來發展的重心。三、四線城市其系統性風險將顯著大於較發達城市，因而公司管理層的市場判斷能力和前瞻性將成為公司發展的決定因素。

　　2011年財務支出壓力較大

　　中海宏洋的財務狀況基本穩固。截至2010年末，公司的有息債務總計為22.5億港元，其中42%的債務將在1年內到期。公司的凈債務總計為11.4億港元，凈債務權益比率為70%，處於合理區間。2010年末，公司持有現金為18.9億港元，同比上升122%，反映公司入帳收入的快速上升。包括17億港幣的銀行授信貸款額度在內，公司可動用的資金額度約為36億港元。

　　2011年中海宏洋的重要的資本開支來自於土地儲備支出，其中銀川地塊將佔較大比例。按照支付條款，2011年4月底以前，公司將按權益比重支付土地款，總計人民幣28億元。預計全年公司在土地的支出將達40億。我們認為，目前中海宏洋的財務狀況尚屬健康，但未來1年公司的支出壓力較大，進行再融資將不可避免。

　　風險

　　銷售未達預期。

　　再融資計劃推遲。

　　估值

　　我們認為，中海宏洋依託中海地産的強大背景，在三、四線城市將體現其明顯的競爭優勢。我們預計，中海宏洋在2011年和2012年的凈利潤有望達12.6億和16億港元，每股收益分別為1.321和1.675港元。

　　我們給予中海宏洋“買入”的評級以反映其較強的競爭優勢和較低的估值，我們估算其未來12個月目標價為9.5港元，高出現價21%。