別高估了熱錢的衝擊

　　很多人對熱錢風險過於擔心，是因為沒搞清楚所謂的熱錢究竟是什麼？怎麼進來的？又投向了哪？

　　>>殷劍峰：中國社科院金融研究所副所長

　　雖然還沒有一個科學的定義和準確的測算方法，但熱錢依然讓各新興經濟體心驚膽跳。之前，人們擔心熱錢流入，推高資産泡沫，但是現在，人們又在為資金跨境流出而擔心。近期，高盛、EPFR(新興市場投資基金研究公司)等多家機構發佈報告稱，從今年年初開始，跨境資金在持續地從新興市場流出。

　　這種情況可以想象。從2007年次貸危機到2008年金融危機全面爆發，發達國家經濟大幅下滑，美歐經濟形勢非常嚴峻，資金開始大規模地從美歐發達國家流向新興市場國家。這種國際資金流動，一方面成為了通脹的推手，使得印度等新興市場國家的通脹壓力劇增，另一方面又推動了潛在資産泡沫膨脹。在中國，飛漲的房價也是如此。

　　然而，隨著發達國家經濟的復蘇，這種資金流動必然會出現流向逆轉。歐元區現在的經濟形勢還不是很明朗，可以暫不考慮。但是美國已經出現了非常明顯的經濟停止下滑的跡象，儲蓄、消費正在上升，失業問題有所緩解，經濟復蘇指日可待。很多人預測，從今年下半年到明年上半年，美國經濟將從底部回升，跨境資金也會隨之反向流回美國。並且現在美國資産價格，包括房價、股價都已跌到了歷史低點，與其他國家相比，美國資産價格變得越來越有吸引力。

　　具體到中國，情況可能有所不同。目前，美國利率接近為零，利差加上人民幣升值的話，簡單算一下，每年就有5%～7%的收益率，這個收益率非常可觀，對所謂的熱錢有很大的吸引力。更重要的是房地産市場，2009年開始的房價飛漲，這都是吸引資金流入國內的重要原因。所以2月中旬，外匯管理局公佈的熱錢流動數據還是可以接受的，這幾年跨境資金一直在凈流入。

　　熱錢流入流出，對資本項目開放的印度、巴西這些國家影響比較大，對實施資本項目管制的中國，影響有限。

　　很多人對熱錢風險過於擔心，是因為沒搞清楚所謂的熱錢是怎麼進來的。在中國資本管制的情況下，資金想通過非法渠道也就是地下錢莊進來，即使能進來，規模也很小。還有一種操作方式就是境內境外兩個經濟實體進行賬戶對換，但是這種方式不會産生資金的凈額流動。所以這種非法渠道對資金的流動沒有顯著影響。

　　熱錢從合法的渠道流入流出，無非是經常項目，例如假出口、假進口之類的，或者通過資本項目，假的直接投資。我們觀察到的情況是，確實這兩年中國的經常項目和資本項目都保持了雙順差，但現在還沒有什麼可信的技術手段去判斷在這兩個合法的渠道裏面有多少是熱錢。

　　不過這並不影響我們得出這樣一個肯定的結論，就是國際資本流動對於資本項目管制的中國來説，影響要遠遠小于其他新興市場國家。熱錢流動不會對中國經濟産生大的直接衝擊，但可能有間接影響，也就是羊群效應。熱錢是個活躍的投資主體，它的變化可能引起其他投資者同樣的變化。不可高估熱錢風險，但也不可不防。

　　中國已經過了缺錢的階段，並且現在還存在嚴重的流動性過剩，我們不希望過多的資金流入。但也不希望出現意外的流出，導致間接的負面影響出現。我們希望資金有管理的流出，也就是我們一直在做的走出去，企業走出去，金融走出去，人民幣國際化。這是中國過剩儲蓄造成的一種基本格局，也是一種最好的狀態。

　　(注：本文在本刊記者劉彥華對作者採訪的基礎上整理而成)