華泰金融：思嘉集團2010年業績大幅低於預期

華泰金融

　　思嘉集團公佈截至2010年末期業績：收入同比增長69.2%至人民幣9.65億元；毛利增長68.9%至4.37億元；純利增長26.9%至2.17億元。每股盈利人民幣0.29元，董事會建議擬派末期股息10.0港仙。公司業績和市場預期的2.64億元相差較大，主要原因為期內銷售、分銷成本及行政開支大幅上升。

　　強化材料及終端産品增長較快。公司期內強化材料、常規材料及終端産品的銷售佔比分別為59.9%、10.5%及29.6%，比重與2009年相比基本持平。其中強化材料的收入上升69.8%，達人民幣578,500,000元。公司主要銷售涉水防護材料，其次為氣模材料、氣密材料、箱包材料及沼氣池材料；沼氣池材料的銷售額于年內上升最為明顯達到339.8%。此外，終端産品的收入上升110.3%，達人民幣285,600,000元，佔總收入的29.6%。終端産品主要包括涉水防護服及充氣艇，分別佔總收入的11.7% 及6.8%；其中涉水防護服的銷售額上升124.1%。公司期內于佛山、長沙、南寧、南昌、武漢、成都及臨沂設立七家終端産品的銷售辦事處。

　　銷售及行政成本大幅增加。期內，公司銷售及分銷成本增加472.9%至人民幣2.1千萬元，佔收入比例上升1.5%至2.1%。行政開支增加207.7%至人民幣1.53億元，佔收入比例上升7.1%至15.8%。兩大類費用的提升使得公司業績大幅低於市場預期。銷售及分銷成本增加主要是公司在市場推廣工作中增加展覽開支及員工成本所致，此外還有大幅增加的市場推廣顧問費。行政開支增加主要來自為全球發售所産生的法律及專業費用以及購股權開支，此外還包括大幅增加的研發成本。

　　研發成本繼續提升。公司2010年在新産品開發及設備技術改進研發的投入為人民幣9.8千萬元（佔收入10.1%），相比2009年3.4千萬（佔收入6.0%）有大幅度提升。 公司不斷增加研發投入，旨在加快新産品的商業化生産速度。計劃于2011年第四季上海廠房投産後實現新材料的商業化。目前公司正在加快開發建築膜材、防水卷材、雙膜儲氣櫃膜材及TPU熱塑性彈性體材料，以替代進口産品，取代不環保物料、降低生産成本及減少構建時間。

　　未來增長點。公司2010在沼氣項目實現約6倍的銷售增長，將會使得公司更加重視該清潔能源的發展。此外，我國發展沼氣受到政府大力扶持，公司2010年來自政府的資助較比2009年上升256.7%達人民幣430萬元。我們預計公司憑藉其在新材料行業的相對優勢地位，成熟的技術及工藝流程，該項業務將會成為公司未來新的業務增長點。

　　　投資建議。公司昨日收盤股價（3.65港元）較上個交易日下挫12.47%，反映了市場對業績的表現。短期我們建議持觀望態度。該股價相當於10.7倍2010年市盈率，7.0倍2011年市盈率及4.5倍2012年市盈率。