花旗研報：買進通用汽車 目標價50美元

　　新浪財經訊 2月24日通用汽車公司(GM)發佈了2010年第四季度財報。花旗集團隨後公佈了一份研究報告，花旗分析師重申對通用評級仍為買進，目標價從47美元上調至50美元。花旗還稱，通用股票的風險評級為高風險。24日GM的股票收于33.02美元。

　　以下是花旗研報摘要：

　　市場對通用業績不及預期的反應有些過度

　　我們認為，通用發佈的第四季EBIT(扣除利息、稅金前之利潤)良好，自由現金流呈上漲勢頭，通用發佈的前景預期也令人滿意。週四美國市場充滿了不利情緒，這主要源自油價高漲。市場人士對通用一些業績數字的過度關注在這個紛亂的日子裏似乎達到了頂峰。

　　其一為1至3億美元的較低品質EBIT，由於第四季的EBIT因季節性原因而比較低，其比重就顯得很高。如果與2010全年達75億美元的EBIT相比，這些EBIT並不是很高。其二是市場可能誤解了通用的某些主要業績數字，以及管理層在電話會議上的言論。由於市場整體情緒欠佳，這些誤會被放大了。

　　我們認為以下才是季報的重點

　　首先，通用第四季所有領域的EBIT都達到了市場預期。第二，管理層有關通用北美2011年業績的評論符合預期，“相對一致”的年成本削減預期目標清楚地表明第四季的季節性因素影響有限。第三，管理層有關原材料成本前景無明顯變化的評論增強了我們對自己預期的信心。第四，管理層有關2011年庫存較低和價格管理的言論也令人滿意。最後，通用歐洲部門實現了盈虧相抵，其資本開支目標也符合預期且前後協調一致。

　　我們現在對通用的主要判斷

　　1.這是一家第四季利潤達到預期，自由現金流超出預期和退休金問題有明顯改善的公司。2.依據2010年預期EBITDAP(扣除利息、稅金、折舊、攤銷和退休金開支前之利潤)計算，通用股票的市盈率為3.1倍，而通用自由現金流收益率為10%。3.通用預計2011年的業績將受到歐洲業務重組、北美運營的杠桿作用和中國市場增長的推動。4.北美市場2012-14年産品循環週期預計即將對業績産生30至40億美元的推動力。油價突然大漲的風險當然存在，但我們已對估價模型進行調整，將該因素對2011年業績的影響力增加了2個百分點，至6%。我們對通用凈現金流部位和自由現金流的正增長均非常滿意。

　　目標價上調至50美元 業績預期無重大調整

　　我們決定將通用的目標股價從47美元上調至50美元，主要是為了體現退休金問題明顯改善和現金流增長。我們對2011至2013年利潤預期僅進行了微調，由原來的預計每股盈利4.42/5.47/6.29美元依次調整為4.40/5.45/6.38美元。

　　估價説明

　　我們對通用股票的估價為50美元。我們對通用2012年EBITDAP的預期為149億美元，50美元相當於每股EBITDAP的4.5倍，同時相當於我們2013年每股預期EBITDA的3.4倍。如果採用傳統的市盈率模式，50美元的目標股價依次相當於2011至2013年每股預期利潤的11.3、9.1和7.9倍。上述市盈率均略高於1990年代的水平，我們這樣做的依據是通用進入經季調並年化的復蘇循環較早、通用與新興市場的關聯度超出業界平均水平，汽車行業的盈利能力呈上漲之勢，以及我們預計通用市場份額復蘇的前景要比産品週期循環的前景更為光明。

　　風險

　　我們對通用股票的風險評級為“高”，依據是通用歷史上盈利的波動一直較大和存在一系列質量事務。可能導致通用股價不能達到我們所設定目標價的因素包括：汽車銷售復蘇的速度慢于預期，美國經濟陷入二次衰退，市場份額和定價能力下滑，産品組合轉型可能産生的不利因素，産品推出的執行不及預期，世界各國的監管及政治風險，成本執行力不及預期。最後一點在歐洲部門可能尤為明顯。(立悟)