工銀國際：吉利汽車估值重返吸引水平

工銀國際 梁卉施

　　由於 2011 年1 月汽車銷售表現平淡而2 月是傳統淡季，加上公司2011 年銷售增長目標(16.8%)並不進取，吉利股份近日沽壓較大，但相信股價回落已令估值重返吸引水平，尤其是吉利4 月初公佈的業績相信會反映産品升級帶來的成果。我們預期，受惠于産品升級配合擴産，公司2012 年盈利將同比增長33%。預料今年下半年盈利前景將有改善。基於2010 年銷售數據，我們輕微上調對吉利2010-12 年盈測4-5%。目標價上調至4.29 港元。評級由“持有”上調至“買入”。

　　2011 年1 月銷量同比溫和增長4%。2 月份是傳統淡季，我們預期吉利汽車銷量將持續處於低水平，而公司預測2011 年銷售目標(48.5 萬輛，同比增長16.8%)並不進取，不過相信4 月初公佈的業績會有驚喜。驚喜來自産品組合的重大升級：新推出的帝豪和TX4 車係的利潤率較舊車款高，縱使新舊車款之間價差明顯。因此，我們輕微上調對吉利2010-12 年盈測4-5%。

　　推出新産品。2010 年第4 季推出了新款A0 級轎車SC5-RV 以及熊貓混合車型GX2，兩者均配備升級功能，定價介乎51,800 至65,800 元人民幣，頗具競爭力。今年吉利計劃推出一款新SUV 和三款新車取代自由艦、金剛和遠景，另外亦會推出升級版或改版車款。

　　2012 年銷量將配合産能加快增長。有了這些新産品，我們預測吉利2011 和2012 年銷量將分別同比增長18%和22%至48.86 萬輛和59.45萬輛。現時高檔車款EC7 銷量受制于産能，而濟南廠房的EC8 生産線規模仍小。至2010 年底吉利年産能達68 萬輛，其中蘭州、山東、成都廠房的約22 萬輛産能並未用盡。不過，至2012 年，吉利預期可用産能可達60 萬輛。由於新車款越來越受歡迎，加上海外購車融資改善和DSI 的自動傳動齒輪箱投入商業化，我們預期吉利2012 年銷量增長更強。

　　估值和評級。我們維持吉利合理估值為15 倍2011 年預計市盈率，目標價由3.79 港元上調至4.29 港元，評級由“持有”上調至“買入”。

　　主要風險。銷售增長遜預期、押後推出新産品、更多減價行動、其他收入起伏及生産成本上升。