國泰君安：東風現在的估值是被低估的

國泰君安國際 陳歡瑜

　　我們預期東風汽車的乘用車和商用車銷售在2011 增長16%和7%。在2010 年，東風汽車的銷售比行業平均水平好，主要是因為它具有多元化的産品結構。在東風汽車所有品牌中，鄭州日産，神龍和自主品牌的銷售增長好于行業平均。我們相信在2011 年，因為神龍和自主品牌的銷售增長快於其他品牌，他們在東風汽車的産品結構中的比重將繼續提高。預計乘用車銷售在2011 年將完成165 萬輛，同比增加16%。而商用車的銷售在2011 年將與行業水平持平，同比增長7%。

　　下調公司10 年下半年和2011 年的盈利預測。根據汽車工業協會的數據，我們對東風汽車乘用車的銷售低估了，而對商用車的銷售高估了。相信10 年下半年的毛利率將比10 年上半年低，主要是因為給經銷商的返點將在下半年計提，增加了銷售成本。城市建設稅，教育附加費和當地的教育附加費從10 年12 月1 日開始徵收，將為東風公司增加10 年和11年的稅務成本1 億元和11 億元人民幣。因為我們下調10 年和11 年盈利7%和11%。

　　　下調評級到“收集”。我們相信東風公司現在的估值是被低估的，但是上升空間在減少。因此我們下調公司評級到“收集”，同時下調目標價到15.50 元，相當於10 倍10PE，10倍的11 年PE，2.7 倍的10PB 和2.2 倍的11 年PB。