新股發行市盈率必將持續下降

　　證券時報記者 楊冬

　　在新股破發潮影響下，新股發行市盈率相對於歷史峰值有所下降。業內人士據此認為，新股發行的“三高泡沫”已被完全刺破。

　　事實上，近期新股發行的絕對市盈率水平仍然偏高。據WIND數據統計，1月份44家啟動網上發行程序的首發企業平均發行市盈率為52.15倍。

　　當然，該平均值數據較以往動輒上百倍的發行市盈率水平已有一定程度下降，但相對於海外成熟市場，該數據仍明顯偏高。

　　那麼，新股發行市盈率水平未來是否會繼續下降呢？

　　在相當長的一段時間內，人們普遍認為在“資金市”的環境下，新股發行定價水平完全取決於當時市況，亦即市場火爆時容易獲得高定價，市場冷清時則定價偏低。

　　在新股發行第二階段改革持續推進的環境下，這種邏輯的結果可能出現偏差，亦即無論市場未來走向如何，新股發行市盈率均將呈現出持續下降的走勢。

　　首先，所謂新股發行定價，通俗地講就是股票供給方，亦即發行人進行一次性定價的過程；而對於股票購買方則是一個持續定價的過程，不但要對股票發行前進行定價，而且要對股票掛牌後進行持續定價。

　　拋開上市後再融資的考慮，發行人通常會對定價抱有很高預期，因為這不僅關係到募資規模，更關係到自身所持股權的賬面利得倍數；但詢價機構則在承受高持股成本的前提下還必須忍受長達三個月的禁售期，這期間其他股票購買方對股票的持續定價將會給詢價機構帶來巨大風險。

　　以往這種風險容易被詢價機構忽視。在股票稀缺的年代，打新被視為穩賺不賠的生意，這種低風險的投資行為令詢價機構出現了“羊群效應”，最終推高了一隻只的新股發行定價。近年來，中小板、創業板高速擴容，應該説，國內A股市場中股票的稀缺屬性已大大弱化。

　　這對詢價機構的打新“邏輯”構成挑戰，“逢新必打”的固化思維已被當下市場證明是愚蠢的，詢價機構趨於理性是必然趨勢。

　　對於質量拙劣的首發企業，毫無疑問，未來此類企業無論在市場好壞時都將遭到詢價機構用腳投票。尤其在目前加息通道已經形成的環境下，詢價機構的資金成本不斷提高，對此類劣質企業做出較高報價無疑將會使風險收益比提升到一個令人擔憂的程度。

　　質地優良的首發企業，理應獲得市場較高的定價，但由於市場整體的股票稀缺性弱化，未來融資融券標的券種可能擴大至中小板、創業板等市場（機構可以運用該工具對於具有發行泡沫的企業進行做空套利），優質企業的定價水平較以往很可能也出現較大幅度的下降。