緊縮政策促進市場風格轉化

　　作者：程俊傑

　　我們認為，2011年央行的首次加息主要是針對物價調控，並一定程度上繼續鞏固針對房地産市場的調控。最新的情況是，在春節因素的推動下，通脹水平節節上升，而且2月份CPI很可能會繼續上升，上半年CPI甚至有可能超過6%。而且，近期北方旱災的加劇，進一步加大了食品價格上漲的壓力；國際大宗商品價格的震蕩走高，則加大了輸入性通脹的壓力。在這樣的態勢下，央行選擇在1月份CPI 數據公佈日前加息，顯然是為了降低通脹預期，以利於今後的通脹管理。

　　當前宏觀經濟的基本情況與我們年度策略中判斷的情形較為相似。長假前後，全球資本市場出現一定程度的分化：（1）以印度、中國為首的新興經濟體因通脹壓力採取緊縮政策，並波及資本市場；在2月投資策略中，我們就已指出，隨本輪加息週期開啟，A股市場風險偏好出現重大變化。與之相對應的是，以中小板為代表的高市盈率股票隨即遭受重創。（2）發達國家經濟復蘇的節奏有所加快，全球通脹預期上升的同時，風險偏好上升，股指和大宗商品價格出現同步上升的態勢。有色金屬價格在美元流動性氾濫與全球經濟復蘇的背景下屢創新高，銅價突破10000美元/噸的心理關口，原油價格也處於金融危機後的高位，並在不斷攀升的過程中。

　　我們認為，在上述兩大因素的互相爭奪下，此次加息並不會改變A股市場風險偏好總體上升的格局。基本邏輯是：（1）加息週期難以對市場信心和風險偏好造成根本動搖。在房地産市場的投資渠道受到嚴重打壓的背景下，高通脹將促使投資者尋求包括股市在內的其他投資渠道。此情況與2007年初的市場特徵有類似之處。（2）大宗商品價格上漲給風險偏好回升提供了機會。輸入性通脹難以通過國內貨幣政策來調控，這意味著國內的通脹治理將滯後於通脹發展。這將導致已有所抬頭的存款活期化再度加速發展，從而為A 股市場的再度走強提供流動性支撐。

　　因此，總體上市場情緒仍將在抗通脹與擔憂緊縮之間搖擺，市場波動將加大。在通脹上漲勢頭沒有被明顯遏制以及緊縮措施對經濟影響沒被明確之前，市場難以出現系統性上漲行情。我們認為中小板等高市盈率的股票行情仍可能繼續受抑制，估值分化仍將繼續。金融、地産等大藍籌短期仍沒有機會。短期我們更看好受益通脹的農業相關行業（包括種植、農藥、化肥等上遊行業，農産品加工以及節水灌溉類公司）、有色（銅、錫）等資源品以及前期下跌顯著的醫藥、食品飲料等行業的估值修復行情。

　　（作者係華寶證券分析師）