加快建立境外私募股權資本流動監管新框架

　　王大賢

　　境外私募股權資本近年來在我國市場發展迅速。外資私募股權資本投資我國企業，有利於改善企業治理結構，充實企業資本金，推進企業海外上市進程。但私募股權資本規模大、隱蔽性強、流動快、監管難度較大，如何有效加強境外私募股權資本跨境流動監測預警，同時又能保證正常私募股權投融資需求，是監管部門亟待解決的問題。

　　目前，外資私募股權資本進入我國市場大致有如下幾種渠道：或是外國投資者在境外設立私募股權投資基金，投資紅籌方式的境外殼公司，以及以境外投資者法人身份並購境內企業；或是外國投資者在境內設立外商投資創業企業，再通過該企業並購境內企業。由於商務部門對設立投資性外商投資企業審核嚴格，外資私募股權資本較難通過該渠道進入。或以在境內設立投資公司、諮詢公司等名義，暗地裏從事股權投資。在投資方式上，主要包括增資參股、收購現有股東股權和收購資産等。在具體投向上，主要集中在高科技成長類企業、國家鼓勵的新型産業、房地産等高利潤行業。

　　進入我國市場的外資私募股權實現資本退出的方式，主要有通過提升企業價值將所持股份溢價出售，推動企業上市，通過二級市場逐漸減持退出這樣兩種。一般私募股權投資更偏向於後者。依照現有規定，以紅籌形式境外上市須由商務部和證監會雙重批准，並設定了一年的上市期限，外資私募股權資本以紅籌模式境外上市退出難度加大。於是，部分外資私募股權資本先向內資企業增資或收購股權，實現內資企業外資化，原內資企業獲得資金後在約定時間內再通過股權回購方式收購原私募股權投資基金控制的股權，實現融資的目的，私募股權資本通過投資名義獲得類似固定的回報。

　　監管永遠滯後於市場發展。在快速發展的境外私募股權資本監管上，政策法規建設就比較滯後，目前的監管辦法主要是2003年對外貿易經濟合作部、外匯管理局等多部門頒布的《外商投資創業投資企業管理規定》，以及2006年發改委等十部委頒布的《創業投資企業管理暫行辦法》，不僅不少條款已無法適應新形勢，並且只是框架性法規，缺乏配套的操作性環節，在日常監管中存在著諸如基金如何辦理結匯、投資劃轉、清算匯出等問題和空白點。法律法規的不完善，使外資私募股權資本在我國的發展存在諸多不確定性，也使得監管部門對私募股權資本監管缺少充足的法律依據。

　　《外商投資行業指導目錄》明確列示了限制和禁止外商投資的行業目錄。為此，私募股權資本便通過設立一般外商投資企業的方式規避審批，繞開外商産業投資指導的準入限制，實行境內私募基金股權創業投資；同時，這也規避了外匯管理政策。利用境內股權並購方式再投資，以股權投資為名，行外債融資之實，在獲取較高貸款回報率的同時，通過採用股權回購方式(假股權真債權)的方法來協助境內企業規避現行外債管理。由於在境內設立投資實體對境外私募股權的要求較高，一些境外私募股權基金便通過借道外資銀行或股東貸款的形式將境外資金輸入國內，或利用關聯交易出讓股權撤資，利用關聯交易中的股權轉讓等手段，通過控制轉股價格，打通外匯資金流出入通道。

　　私募股權資本運作的基本特性是“以退為進，為賣而買”，資産的流動性對其運營至關重要。在國外經過多年發展，已經形成了IPO、櫃臺交易、産權交易、並購市場、資産證券化和內部市場等無縫鏈結的資本市場，為私募股權資本發展提供了健全的退出渠道，營造了良好的市場環境。而目前國內的資本市場退出渠道還不夠完善，無法滿足私募股權基金暢通進出的需求，制約了私募股權資本的發展。

　　基於此，筆者提出如下政策建議。

　　首先，儘快完善政策法規，增強監管的可操作性。爭取在在《基金法》修訂中增加有關外資私募股權資本發展及監管的條款，同時，加快完善配套的操作環節，化解私募股權資本監管現行政策法規不協調的問題，使監管操作有法可依。

　　其次，加強私募股權資本管理，堵塞監管漏洞。監管部門應在真實性審核管理原則基礎上，對私募股權投資資本的設立、使用、投融資的管理、股權並購、海外上市以及退出等設法統一規範，建立私募股權資本跨境流動監測預警體系，在為國內外合法的私募股權投資資本建立通暢、便捷、有序進出渠道的同時，嚴密防範違法國際資本跨境流動的衝擊。

　　為完善退出機制，促進私募股權資本合法流動，建議儘快推出全國性的OTC櫃臺交易系統，加快推出國際板等相關配套措施，豐富和完善私募股權投資的退出途徑。鼓勵外資私募股權投資資本運作的在岸化，盡力促進我國本土私募股權市場的繁榮。

　　（作者係國家外匯管理局山西省分局研究員）