花旗研報：美鋁評級為持有 目標股價17美元

　　新浪財經訊 本文係花旗銀行1月11日發佈的美國鋁業(AA)研究報告。花旗對美鋁的評級為持有/高風險，目標價格為17.00美元，預期股價回報3.1%，預期紅利回報0.7%，預期總回報3.8%，市值為168.44億美元。美鋁1月10日的收盤股價為16.49美元，該公司在當日盤後發佈了財報。

　　以下為全文摘譯：

　　最新進展

　　美國鋁業在電話會議上對鋁需求設定了積極預期，凸顯了2011年鋁需求同比12%的增長。2010年市場對鋁的需求上漲了13%。鋁的主要終端市場，例如汽車製造業的需求預計同比增長5%-11%；商業建築和建築業可能增長2%-3%，但鋁市場供應可能保持24.5萬噸的輕微過剩，因為新增和重啟的鋁生産能力與堅實的需求預期相當。除非電價上漲，過剩産能可能限制鋁價向健康價位進一步上漲。

　　財測

　　一月份的停産和鋁廠重啟將使美鋁鋁土部門和初級金屬部門的利潤分別減少1500萬美元和1000萬美元，但鋻於鋁現貨價每磅1.12美元的價格，利潤率應該比上一季度有所改善，雖然上漲的原材料價格或多或少將影響利潤率，美鋁預計行業下游營收會在2011年全年復蘇，可持續成本削減可能帶來利潤改善。美鋁同時重申，2013年Flat-Rolled部門的營收增長目標為25億美元，Engineered部門營收增長目標為16億美元。

　　資本支出和養老金

　　與2010年的12億美元相比，資本支出在2011年預計將增長至19億美元，其中的10億元將維持企業運營，5億作為企業發展支出，4億將用於與沙特阿拉伯礦業公司Ma'aden的合作。資本支出的增長包括在Sao Luis的2億美元支出以及精煉廠所需的1億至1.5億美元的花費。雖然長期養老金義務同比下降了3.31億美元，至28.32億美元，但2011年養老金要求的增長可能接近5.1億美元的預期。

　　看好CFL

　　美鋁的季報雖然不錯，但這不是運營業績超越了預期，而是因為低稅率提升了每股盈利。由於資本支出和養老金要求，美鋁2011年的自由現金流可能是有限的。我們更看好礦業與自然資源公司Cliffs Natural Resources（CFL)。

　　保持預期和“持有”評級

　　在將我們的模型按四季度業績調整之後，我們維持對該公司2011、2012年每股收益的預期，分別為1.25美元和1.35美元。根據花旗銀行每磅1.17美元的平均鋁價預測，我們2013年每股盈利預期為1.35美元。雖然前者比我們2012年每磅1.19美元的預期要低，但我們認為美鋁的下游營收和盈利復蘇完全可以抵消上遊衰退。我們已經將市盈率的估值基準推後至2012年，將EV/EBITDA的估值基準推後至2011年。

　　結論

　　美鋁報告的每股運營收益為0.21美元，我們的預期為0.17美元，市場的平均收益為0.19美元。我們估值的提高是因為22%的調整後稅率(原預期為32%)將每股盈利提高了0.03美元。稅後營運收入總計為4.09億美元，低於我們4.82億美元的預期，這主要是因為鋁土部門盈利貢獻較低，雖然這在一定程度上被初級金屬部門的更優定價和利潤抵消。在調整部分特殊因素後，美鋁稅後營運收入總計為3.75億美元，而我們的預測為4.29億美元。各部門EBITDA表現同樣低於我們的預期，但比前一季度和去年的水平高出許多。

　　估值

　　我們所設定的美鋁17美元的目標價格是利用動態市盈率、EV/EBITDA、貼現現金流加權推算出來的，它們的權重分別為40/40/20。我們的盈利估值預期從2011年推後至2012年，將EV/EBITDA的估值從2010年推後至2011年。

　　預期市盈率

　　在過去10年中，美鋁的股票市盈率的低點為5.5倍，中值為14.1倍，而高值22.5倍。利用我們調升後2012年利潤預期乘以13倍的中等市盈率可推算出17美元的目標股價。

　　風險

　　我們將美鋁的級別定位為高風險是因為鋁需求的週期性，此種需求受汽車、建築業等終端市場的重要影響。同樣，該企業的盈利還受波動較大的鋁價影響。

　　比預期更緩慢的全球經濟復蘇、其他生産商未能按需求調整生産、上升的電價、以及公司具體的執行問題可能威脅我們的評級和目標價格。相反，比預期更快的全球經濟復蘇、快速的供應/需求調整、比預期更好的企業執行可能使我們上調評級和目標價格。其他的風險因素包括全球多個地點的重要發展項目可能被推遲、取消、或受制于原料價格上漲。美鋁在除北美之外的35個國家都有經營，因此會受外國政治、貨幣風險的影響。美鋁依賴廉價、可靠的電力供應。(多傑)